(相關(guān)資料圖)

ESG評(píng)級(jí)是ESG投資的基礎(chǔ)。當(dāng)前，全球ESG評(píng)級(jí)體系繁多，評(píng)級(jí)結(jié)果各異，給投資者帶來(lái)很大困惑。理論上講，ESG評(píng)級(jí)的多樣性和差異性可滿足各類投資者的不同需求，但在現(xiàn)實(shí)操作中，由于各評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)并未明確其ESG評(píng)級(jí)的目標(biāo)方程，ESG評(píng)級(jí)的實(shí)際用途并不清晰，令投資者無(wú)所適從。

眾所周知，ESG包含環(huán)境（E）、社會(huì)責(zé)任（S）與公司治理（G）三個(gè)領(lǐng)域，每個(gè)領(lǐng)域之下又涉及數(shù)個(gè)主題、數(shù)十乃至上百個(gè)分項(xiàng)指標(biāo)。若將這些指標(biāo)綜合成一個(gè)單一的ESG評(píng)級(jí)指標(biāo)，首先需要確定評(píng)級(jí)的目的，然后才能根據(jù)這一目的將分項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行加權(quán)，形成最終的ESG評(píng)級(jí)。

以信用評(píng)級(jí)（credit rating）為參照，不管評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)使用多少財(cái)務(wù)指標(biāo)或非財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)構(gòu)建其評(píng)級(jí)體系，最終目的都是衡量受評(píng)對(duì)象的違約風(fēng)險(xiǎn)。信用評(píng)級(jí)不但目標(biāo)清晰，而且可以測(cè)度，并可通過(guò)受評(píng)對(duì)象的實(shí)際違約情況來(lái)驗(yàn)證評(píng)級(jí)的質(zhì)量（即預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性）。類似地，券商對(duì)股票的評(píng)級(jí)（如買(mǎi)入/賣(mài)出/持有、超配/低配/中性等）是為了預(yù)測(cè)股價(jià)在未來(lái)某個(gè)時(shí)段（如12~18個(gè)月）的絕對(duì)表現(xiàn)或相對(duì)表現(xiàn)，并可通過(guò)未來(lái)這個(gè)時(shí)段的股價(jià)實(shí)際表現(xiàn)來(lái)驗(yàn)證評(píng)級(jí)的準(zhǔn)確度。對(duì)基金的評(píng)級(jí)（三星、四星或五星）也是類似的邏輯。

相比之下，ESG評(píng)級(jí)的目標(biāo)并不清晰。雖然評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)聲稱，ESG評(píng)級(jí)可以衡量企業(yè)在E、S、G三個(gè)領(lǐng)域的“整體表現(xiàn)”，但“整體表現(xiàn)”的涵義很模糊，評(píng)判也很主觀（例如，如何給不同的分項(xiàng)指標(biāo)分配不同的權(quán)重？），評(píng)級(jí)的質(zhì)量也很難驗(yàn)證，導(dǎo)致各家機(jī)構(gòu)各持己見(jiàn)，評(píng)級(jí)結(jié)果不具可比性，也缺乏實(shí)用性。不少機(jī)構(gòu)宣稱，投資ESG評(píng)級(jí)好的企業(yè)，既可實(shí)現(xiàn)更大的社會(huì)影響力、也可降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、取得更好的股價(jià)表現(xiàn)，一舉多得。這聽(tīng)起來(lái)很美好，卻恰恰反映了ESG評(píng)級(jí)目的的模糊性。

為解決這一問(wèn)題，我們需要思考ESG評(píng)級(jí)的目標(biāo)方程及其相對(duì)應(yīng)的投資者需求，進(jìn)而設(shè)計(jì)多種不同用途的ESG評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)和體系，以滿足不同投資者的不同需求。作為拋磚引玉，筆者提出以下方向性建議。

對(duì)那些甘愿承擔(dān)更大社會(huì)責(zé)任的負(fù)責(zé)任投資者來(lái)說(shuō)，我們需要承認(rèn)他們價(jià)值觀的多元化和主觀性，承認(rèn)我們無(wú)法設(shè)計(jì)出一個(gè)單一的、符合所有負(fù)責(zé)任投資者價(jià)值理念和投資需求的ESG綜合評(píng)級(jí)指標(biāo)。我們只能退而求其次，針對(duì)不同投資者對(duì)不同社會(huì)責(zé)任議題的關(guān)注度，設(shè)計(jì)出多個(gè)聚焦于單項(xiàng)主題的ESG評(píng)級(jí)指標(biāo)。例如，歐洲評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)CICERO推出的“綠色股票”評(píng)級(jí)，聚焦于公司收入與投資中的“綠色”比例，目標(biāo)清晰，方法客觀透明，與把E、S、G分項(xiàng)指標(biāo)囊括在一起的綜合評(píng)級(jí)“黑箱”相比，也許更符合那些專注于氣候風(fēng)險(xiǎn)的投資者的需求。

對(duì)那些把ESG視為風(fēng)險(xiǎn)因素、關(guān)注企業(yè)長(zhǎng)期財(cái)務(wù)穩(wěn)健性的可持續(xù)投資者來(lái)說(shuō)，ESG評(píng)級(jí)的目的是衡量ESG風(fēng)險(xiǎn)因子給企業(yè)中長(zhǎng)期財(cái)務(wù)表現(xiàn)帶來(lái)的潛在負(fù)面影響。這有點(diǎn)類似于信用評(píng)級(jí)，因此應(yīng)關(guān)注企業(yè)因ESG表現(xiàn)欠佳而產(chǎn)生的額外財(cái)務(wù)損失（或違約風(fēng)險(xiǎn)）。評(píng)級(jí)公司可將此類ESG評(píng)級(jí)的目標(biāo)設(shè)為ESG風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)中長(zhǎng)期盈利的影響，或?qū)ζ髽I(yè)信用違約風(fēng)險(xiǎn)的“額外”影響（類似惠譽(yù)的ESG相關(guān)性評(píng)分）。

對(duì)于那些希望通過(guò)ESG投資獲得超額回報(bào)的機(jī)會(huì)主義投資者來(lái)說(shuō)，ESG評(píng)級(jí)最好是直接預(yù)測(cè)股票取得超額回報(bào)的概率。針對(duì)這類需求，與其做一個(gè)目標(biāo)并不清晰的ESG評(píng)級(jí)、然后再去驗(yàn)證ESG評(píng)級(jí)與超額回報(bào)的關(guān)系，不如直接設(shè)計(jì)一個(gè)類似于股票評(píng)級(jí)的ESG評(píng)級(jí)體系，將標(biāo)的企業(yè)的各個(gè)ESG分項(xiàng)指標(biāo)作為普通因子，納入到傳統(tǒng)的多因子模型（multifactor model）中，并根據(jù)回歸結(jié)果，將模型中的ESG因子的系數(shù)合成一個(gè)綜合的ESG評(píng)級(jí)，用以衡量該企業(yè)的ESG實(shí)踐對(duì)股價(jià)帶來(lái)的潛在影響。

不過(guò)，在后兩種評(píng)級(jí)方法中，有可能出現(xiàn)ESG評(píng)級(jí)結(jié)果與企業(yè)社會(huì)責(zé)任背道而馳的現(xiàn)象。為防止背離ESG投資的初衷，在后兩種評(píng)級(jí)方法中，應(yīng)考慮對(duì)某些關(guān)鍵分項(xiàng)指標(biāo)（如溫室氣體排放量等）設(shè)置“最低標(biāo)準(zhǔn)”，對(duì)不能滿足“最低標(biāo)準(zhǔn)”的企業(yè)，在該指標(biāo)上給予“懲罰性評(píng)分”，甚至將其排除在評(píng)分體系之外。

（作者系海通國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

標(biāo)簽： ESG投資 ESG評(píng)級(jí) 綠色股票 企業(yè)社會(huì)責(zé)任