因部分股票地量成交、流動性萎縮，北京證券交易所（下稱“北交所”）的流動性問題近期引發各方高度關注。

對證券交易所而言，擁有大量交易型投資者，適配的發行和交易機制，持續增加的優質上市公司，是流動性提升的三大關鍵。其中，交易機制的優化完善，將助力提升市場流動性和吸引力。

近期，北交所兩大重要交易制度混合交易、融資融券加速上線運行，預計春節后不久就會上線交易。除了上述制度以外，交易機制改革依然有很大空間。在業內人士看來，北交所現有的發行承銷、交易制度部分平移自精選層，從實踐情況看已不適應當前的市場現狀，業內改革呼聲漸起。

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“北交所需要降低做市商業務資格要求，鼓勵具備豐富經驗和有較強做市業務能力的中小券商參與進來，充分發揮做市交易積極作用。”清華大學五道口金融學院副院長田軒對第一財經稱。

灤海資本董事長高鳳勇則對第一財經表示，北交所發行底價制度缺乏市場博弈帶來的基準約束，從執行效果看，底價無法對公司發行起到保駕護航的作用，建議制定比較寬松的發行價格區間或者較寬松的發行底價，或取消發行底價要求。

還有業內人士提出，建議提高詢價發行的比例，確立以詢價為主的定價機制；建議優化限售減持規則，對限售范圍、限售時長，控股股東、實控人減持比例等作調整。

北交所總經理隋強近日也表示，北交所將系統研究優化發行定價、戰略配售、限售減持等制度機制。

放寬做市資質，平移新三板做市商

自北交所開市運行以來，引入混合交易制度的呼聲持續高漲。近期北交所正在加速推動混合做市、融資融券交易制度的準備，預計春節后不久就會上線交易。

混合做市交易在新三板已運行超過8年，現有做市商已具備成熟的業務開展模式。但目前，只有14家券商分兩批取得了北交所做市資格。

業內呼吁放寬北交所做市商資質“門檻”，允許目前股轉系統做市商平移到北交所，自動獲得北交所的做市業務資格。

北京南山投資創始人周運南認為，北交所做市商從新三板平移，能夠成為北交所撬動和反哺新三板的重要抓手。

根據證監會、北交所相關規定，券商需經證監會核準取得上市證券做市交易業務資格才可在北交所開展做市業務。不過有業內人士認為，未來北交所做市商資質條件或將參照科創板標準，已經獲得科創板做市商資格的券商即可開展北交所做市業務。

“北交所做市制度與科創板做市制度一致性較高。參照現行科創板做市商交易規則，對做市商的標準設置較高，可獲得北交所做市資格的券商數量有限，一批新三板做市券商可能因評級資格、資本規模等約束而無法參與，不利于后續業務開展。”田軒稱。

另有分析人士建議，在北交所做市業務資格門檻的設定上，可考慮設定和新三板做市業務相掛鉤的標準。比如增加新三板做市表現的評價維度，對過去幾年新三板做市商進行業務排名，允許排名靠前、綜合能力較強的做市商參與北交所做市。

在其看來，新三板做市商獲“入場券”，將發揮中介機構積極作用，可以豐富經驗助力北交所做市業務發展。

“經過多年的股轉系統做市業務的磨練，股轉系統做市商基本在制度流程、合規風控等方面積累了豐富的經驗。”上述分析人士認為，內幕交易、股票價格異常波動、烏龍指等市場風險，在嚴格的監督管理下基本能夠避免發生。

取消發行底價制度，優化限售減持規則

從目前北交所市場的交易情況來看，部分制度平移自精選層，比如限售減持制度。

周運南提到，北交所上市有別于滬深IPO的限售規定，主要是考慮到新三板交易的特殊性，也是對新三板的反哺功能。

“不高的限售率，對市場是把雙刃劍，在行情好時有助于股票的供給和市場的活躍，在行情差時可能對市場是個壓制。”他認為。

北交所新股除原始股東外，還有在掛牌階段二級市場交易進入的投資者。從實踐情況看，現行限售機制下，由于持續成本等差異，老股東拋售壓力巨大，加劇了北交所新股供需兩端的不平衡。

數據顯示，高限售新股首日漲幅遠高于低限售公司，個別企業在發行價格已與每股凈資產相當的情況下，由于老股東賣盤金額較大，首日破發幅度仍高達20%。

對此，市場人士建議，北交所應優化限售減持規則，可將限售范圍由10%以上股東調整為5%、甚至1%，限售時長上可實施差異化限售安排，并對控股股東、實控人、董監高每年減持比例進行一定限制。

“將強行限售門檻從10%調為5%，但調整更低比如1%可能不利于新三板的市場交易，同時可以要求控股股東和實際控制人及董高監承諾低于發行價不減持。”周運南指出。

此外，除交易制度，北交所的發行承銷制度，也面臨“水土不服”。

與其他交易所相比，北交所公開發行設置了底價制度，但自2022年年中，市場出現多家擬上市企業調低發行定價的情況。

近一個多月，部分公司底價大幅調降，比如利爾達調整發行底價由7元/股至1.72元/股，降幅達75%；有公司多次調方案，比如保麗潔在上會前、過會后以及完成注冊后，三降發行底價；還有多家公司將發行底價對標每股凈資產。

由此，北交所發行底價制度成為市場焦點。有業內人士提出，部分公司將底價設置為每股凈資產，削弱了底價對發行定價的指導作用，建議取消底價制度，并提高詢價方式發行的比例，確立以詢價為主的定價機制。

“制度設計初衷可能是為了平衡不同階段投資者的利益，但從實際運行情況看，2022年新上市公司普遍采用直接定價方式，且定價基本為發行底價，形成‘底價即市價’的心理暗示。”該人士認為。

“制度本身也有調整機制，定的高可以下調，調到凈資產水平，到最后發行環節都要經過市場博弈。”高鳳勇指出，北交所發行底價缺乏市場博弈帶來的基準約束，股東制定底價時較為主觀，為了發行成功，有些公司還需要履行必要程序修訂發行底價。

“未來如有北交所首發辦法的修訂，建議刪除發行底價這一表決項。”高鳳勇建議，在規則修訂前，北交所擬上市公司在審議發行價格時，可以制定比較寬松的發行價格區間或者比較寬松的發行底價。

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