6月22日開盤，汽車熱管理板塊震蕩上漲，振邦智能(003028.SZ)、北特科技(603009.SH)、松芝股份(002454.SZ)漲停，其中松芝股份已經(jīng)連續(xù)4個(gè)一字板了。熱管理為何受市場(chǎng)看重，行業(yè)中有哪只個(gè)股是龍頭？該股基本面目前狀況如何？

【資料圖】

說(shuō)到汽車熱管理，就不得不說(shuō)三花智控（002050.SZ），這個(gè)在申萬(wàn)行業(yè)中屬于家電領(lǐng)域，但實(shí)際上是汽車熱管理龍頭的公司。根據(jù)Choice的概念板塊分類，該股涉及新能源車、汽車熱管理、燃料電池等多個(gè)與新能源車相關(guān)的概念。

三花智控6月21日盤中創(chuàng)新高，但沖高后回落，隔日低開小幅震蕩。6月初至今股價(jià)已漲約40%，而從4月26日低點(diǎn)至今漲幅已超80%。在6月20日的機(jī)構(gòu)調(diào)研會(huì)上，公司對(duì)熱管理中熱泵的發(fā)展趨勢(shì)做出如下判斷：

公司新能源車零部件業(yè)務(wù)將持續(xù)聚焦在與熱泵相關(guān)的產(chǎn)品上。熱泵是新能源汽車熱管理非常確定的方向。越來(lái)越多的車型選擇走熱泵的技術(shù)路徑。它可以實(shí)現(xiàn)汽車綜合能源的利用。目前，大部分車企在往熱泵集成化模式發(fā)展。

近年來(lái)新能源車快速發(fā)展，中信證券指出，2022年5月，新能源車總銷量達(dá)42萬(wàn)輛，已基本恢復(fù)至3月水平，電動(dòng)化率為26%。該機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)6月新能源車銷量可達(dá)54.3-55.3萬(wàn)輛。隨著新能源車的持續(xù)火熱，新能源車的熱管理前景也是可期的。

什么是熱管理？新能源車的熱管理為何重要？

新能源車熱管理=電池?zé)峁芾?乘員艙空調(diào)系統(tǒng)+電機(jī)電控?zé)峁芾怼|北證券判斷，隨著新能源車滲透率提高和熱管理系統(tǒng)巨大變化，四大類核心零部件迎來(lái)高景氣：空調(diào)壓縮機(jī)、閥類、換熱器類和泵類。

新能源車的熱管理為何重要？

據(jù)東北證券，新能源汽車的電池成本占比40%，其工作環(huán)境和充放電需要維持合適的溫度；電機(jī)和電控系統(tǒng)也面臨傳統(tǒng)燃油車所沒(méi)有的溫度管理；由于制冷和制熱的架構(gòu)不同，駕駛艙內(nèi)的溫度調(diào)控也急需解決，上述需求也給新能源車熱管理市場(chǎng)帶來(lái)新的增長(zhǎng)機(jī)遇。

從燃油車到新能源車在熱管理方面的單車價(jià)值看，根據(jù)國(guó)金證券的數(shù)據(jù)：

燃油車中熱管理系統(tǒng)單車價(jià)值約0.25-0.55萬(wàn)元，純電動(dòng)可達(dá)0.35-1.30萬(wàn)元，接近翻倍。

從熱管理核心組件的單價(jià)情況來(lái)看，根據(jù)國(guó)金的測(cè)算，新能源汽車熱管理核心組件的結(jié)算價(jià)格為6410元，而傳統(tǒng)燃油車的熱管理核心組件只有2230元，從以上價(jià)格對(duì)比可看出，新能源車的熱管理核心組件的價(jià)格大概是傳統(tǒng)燃油車的3倍，顯然市場(chǎng)價(jià)值更值得挖掘。

三花智控：熱管理龍頭，新能源熱管理產(chǎn)品高速發(fā)展

我們?cè)僬f(shuō)回?zé)峁芾睚堫^三花智控。公司以熱泵技術(shù)和熱管理系統(tǒng)產(chǎn)品的研究與應(yīng)用為核心，專注于冷熱轉(zhuǎn)換、溫度智能控制的環(huán)境熱管理解決方案開發(fā)。公司業(yè)務(wù)主要分為制冷空調(diào)電器零部件業(yè)務(wù)和汽車零部件業(yè)務(wù)，其中汽車零部件業(yè)務(wù)專注于汽車熱管理領(lǐng)域的深入研究，主要產(chǎn)品包括熱力膨脹閥、電子膨脹閥、電子水泵、新能源車熱管理集成組件等，廣泛應(yīng)用于新能源汽車和傳統(tǒng)燃油車。

國(guó)金證券認(rèn)為，公司作為熱管理龍頭，率先開拓商用制冷、汽車熱管理領(lǐng)域，并切入海外市場(chǎng)，先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯。

三花智控的新能源車熱管理集成組件全球市占率第一。2004年公司成立三花汽零，率先開始布局汽車熱管理，其車用電子膨脹閥、新能源車熱管理集成組件市占率全球第一，車用熱力膨脹閥市占率全球領(lǐng)先。

與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比，公司近十年基本聚焦于主營(yíng)業(yè)務(wù)，并更早地開展海外、商用市場(chǎng)的,開拓，提前布局新能源汽車業(yè)務(wù)，在新能源汽車客戶開發(fā)認(rèn)證和訂單獲取方面一直保持領(lǐng)先。

在客戶資源方面，公司定位于新能源汽車熱管理系統(tǒng)領(lǐng)域，由零部件切入并逐漸向組件和子系統(tǒng)發(fā)展，已成為法雷奧、大眾、奔馳、寶馬、沃爾沃、豐田、通用、吉利、比亞迪、上汽、蔚來(lái)等客戶的合作伙伴。

在訂單方面，國(guó)金認(rèn)為：公司在手訂單充足，不斷加碼產(chǎn)能，收入增長(zhǎng)動(dòng)力充足。公司有序推進(jìn)墨西哥工廠、紹興濱海廠區(qū)產(chǎn)線建設(shè)進(jìn)度。截至2021年，公司新能源汽車熱管理產(chǎn)品產(chǎn)能達(dá)2600萬(wàn)只/年。目前公司處于新產(chǎn)能投產(chǎn)的高峰期，隨著產(chǎn)能逐漸釋放，產(chǎn)能利用率逐漸爬升，公司收入端仍具備一定增長(zhǎng)潛力。

從公司新能源汽車熱管理的在建工程來(lái)看，公司積極投資新能源汽車熱管理的相關(guān)項(xiàng)目，若這些在建工程完工，又可以釋放出一批產(chǎn)能。具體的在建工程項(xiàng)目列表見下。

從產(chǎn)銷量數(shù)據(jù)情況看，據(jù)公司去年年報(bào)，汽車零部件生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況按零部件類別進(jìn)行分類統(tǒng)計(jì)，2021年新能源汽車熱管理產(chǎn)品產(chǎn)量1,946.66萬(wàn)只，同比增長(zhǎng)151.43%，銷量1,881.18萬(wàn)只，同比增長(zhǎng)167.39%。新能源汽車的熱管理產(chǎn)品的同比增速要遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)燃油車的熱管理產(chǎn)品（2021年傳統(tǒng)燃油車熱管理產(chǎn)品的產(chǎn)量、銷量同比增速皆為27.89%）。

值得一提的是，從下表的產(chǎn)銷量可看出，雖然新能源的增速更快，更有成長(zhǎng)性，但目前的產(chǎn)品主力仍然是傳統(tǒng)燃油車，產(chǎn)銷量皆在萬(wàn)只以上。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析

在業(yè)績(jī)方面，公司近年的扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)趨勢(shì)穩(wěn)定。2021年的扣非凈利潤(rùn)為14.87億元，創(chuàng)出2018年以來(lái)的新高。

而根據(jù)今年一季報(bào)的最新數(shù)據(jù)，在同比增速上，2022年一季度也是創(chuàng)出新高，今年一季度扣非凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)25.29%。

在研發(fā)投入上，無(wú)論是從研發(fā)人員的數(shù)量，還是從研發(fā)的投入，2021年同比都大幅增長(zhǎng)。其中，研發(fā)人員數(shù)量同比增長(zhǎng)19.92%，研發(fā)投入金額同比增長(zhǎng)44.90%，研發(fā)投入占營(yíng)收比例為4.90%。

不過(guò)需要指出，負(fù)債端增長(zhǎng)較為快速，包括流動(dòng)負(fù)債與非流動(dòng)負(fù)債。據(jù)今年年報(bào)，截至2022年一季度，公司流動(dòng)負(fù)債與非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)為125.9億元，而2021年二者合計(jì)為123.67億元，2020年二者合計(jì)只有68.8億元。資產(chǎn)負(fù)債率方面，2021年三花智控的資產(chǎn)負(fù)債率為52.36%，較2020年的40.39%，上升了11.97個(gè)百分點(diǎn)；2022年一季度，公司資產(chǎn)負(fù)債率為51.83%，較去年同期上升了11個(gè)百分點(diǎn)。

負(fù)債端分結(jié)構(gòu)來(lái)看，流動(dòng)負(fù)債的增長(zhǎng)更為快速（圖中藍(lán)色部分），而流動(dòng)負(fù)債里，根據(jù)公司財(cái)報(bào)，短期借款、應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款這幾項(xiàng)數(shù)據(jù)增長(zhǎng)是最快的。

我們?cè)倏垂镜默F(xiàn)金情況，與負(fù)債是否匹配？

隨著三花智控資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)攀升背后，公司造血能力明顯在走弱。2021年底，公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為15.56億元，同比下滑25.46%；2022年一季度公司的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為1.26億元，同比下滑33.7%。三花智控給出解釋是，主要是銷售收入的增加，導(dǎo)致信用期內(nèi)應(yīng)收款凈增加額較去年同期增長(zhǎng)，同時(shí)，人力成本等有所增加所致。

值得注意的是，隨著造血能力走弱，公司現(xiàn)金儲(chǔ)備趨于下行態(tài)勢(shì)。截至2021年底，公司期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額為26.9億元，同比下滑20.89%；2021年一季度，公司期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額為18.53億元，同比下滑48.67%。

最新機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)為：19家“買入”，7家“增持”。

作者|許螣垚

編輯|lele

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