2月25日晚間，全球投資者期待的2023年巴菲特致股東信公布。每年2月底，巴菲特致股東信是大家學(xué)習(xí)巴菲特價(jià)值投資，以及了解巴菲特過(guò)去一年投資得失的一個(gè)重要窗口，與每年5月第一個(gè)周六召開(kāi)的巴菲特股東大會(huì)一樣重要。

2021年之前，伯克希爾過(guò)去十年業(yè)績(jī)跑輸了美股三大股指，很多人懷疑巴菲特老了，投資業(yè)績(jī)不行了。而過(guò)去兩年，巴菲特在美股出現(xiàn)熊市之后上演了大翻盤(pán)。2022年，美股科技股大跌，納斯達(dá)克指數(shù)大跌接近30%，標(biāo)普500指數(shù)慘跌18.1%，而伯克希爾憑借石油等價(jià)值投資標(biāo)的獲得了良好的表現(xiàn)，股價(jià)全年實(shí)現(xiàn)4%的正上漲，遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏(yíng)美股。

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在歷史上美股大熊市中巴菲特往往有精彩表現(xiàn)。比如1973年第一次石油危機(jī)時(shí)，標(biāo)普500指數(shù)下跌13%，巴菲特取得5%的正收益。第二年標(biāo)普500指數(shù)繼續(xù)大跌20%，巴菲特取得了6%的正收益。1977年第二次石油危機(jī)中，標(biāo)普500指數(shù)下跌8%，巴菲特取得32%的正收益。這些表現(xiàn)讓巴菲特的價(jià)值投資深入人心。

巴菲特在信的開(kāi)頭，還是和以往一樣，展示了伯克希爾業(yè)績(jī)與標(biāo)普500指數(shù)的表現(xiàn)對(duì)比。2022年伯克希爾每股市值增幅大幅跑贏(yíng)標(biāo)普指數(shù)22.1個(gè)百分點(diǎn)。1965年~2022年58年間，伯克希爾凈值復(fù)合年均增長(zhǎng)率達(dá)到20.1%，明顯跑贏(yíng)標(biāo)普500指數(shù)的10.5%?？偟脑鲩L(zhǎng)倍數(shù)更加驚人，過(guò)去58年伯克希爾市值增長(zhǎng)了37874倍，而標(biāo)普500指數(shù)僅僅漲了247倍。這體現(xiàn)出復(fù)利增長(zhǎng)的力量，雖然伯克希爾每年平均跑贏(yíng)標(biāo)普500指數(shù)不到10%，但是累積了58年之后，收益超過(guò)了標(biāo)普500指數(shù)漲幅的150倍。

巴菲特信中有很多精彩論述。信中講到，傳統(tǒng)看法認(rèn)為，人死后剩下的資產(chǎn)會(huì)留給家人，也有可能留給朋友或者做慈善。而很多伯克希爾的個(gè)人持有者，會(huì)把大部分資金最后捐給慈善組織，這些慈善機(jī)構(gòu)又將這些資金用于改善與捐贈(zèng)人無(wú)關(guān)的人的生活，從而重新分配這些資金。也就是說(shuō)，伯克希爾產(chǎn)生的資金大量流向公眾需求，這顯示出財(cái)富是流動(dòng)的。巴菲特已經(jīng)將他大部分資產(chǎn)捐給了他的好朋友比爾·蓋茨設(shè)立的蓋茨·梅琳達(dá)基金會(huì)，用于做慈善。

巴菲特在信中講到，這些年他投資也犯了很多錯(cuò)誤。他們投資了少數(shù)真正具有非凡經(jīng)濟(jì)效益的企業(yè)，這些企業(yè)擁有非常好的經(jīng)濟(jì)特征，還有一大群是邊緣企業(yè)。在這個(gè)過(guò)程中，他投資的一些企業(yè)已經(jīng)消亡，他們的產(chǎn)品不被公眾需要。這說(shuō)明資本主義有兩面性：這個(gè)體系創(chuàng)造了越來(lái)越多的輸家，同時(shí)提供了大量改進(jìn)的商品和服務(wù)。熊彼特將這種現(xiàn)象稱(chēng)為“ 創(chuàng)造性破壞”（creative destruction）。

巴菲特謙虛地說(shuō)，在對(duì)伯克希爾58年的管理中，他的大多數(shù)資本配置決策并不比一般的好。在某些情況下，其錯(cuò)誤決策也會(huì)因巨大的運(yùn)氣而得到挽救?？偣布s有十幾個(gè)真正好的決策創(chuàng)造了伯克希爾奇跡，大約每五年一個(gè)。巴菲特舉了1994年購(gòu)買(mǎi)4億股可口可樂(lè)股票的案例，這一收購(gòu)總成本為13億美元，最終獲得了巨大的股息收益以及投資增值。截至2022年底，可口可樂(lè)的投資估值達(dá)到250億美元，漲幅巨大。同樣，1995年伯克希爾收購(gòu)美國(guó)運(yùn)通也花了13億美元，現(xiàn)在美國(guó)運(yùn)通投資估值高達(dá)220億美元。這些投資都體現(xiàn)出巴菲特的投資理念，也就是在市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)布局好公司，然后長(zhǎng)期持有分享企業(yè)的成長(zhǎng)。巴菲特強(qiáng)調(diào)，這些案例給投資者的教訓(xùn)是花開(kāi)花落，雜草也會(huì)枯萎。隨著時(shí)間的推移，只需要少數(shù)贏(yíng)家就能創(chuàng)造奇跡。

巴菲特講到了2022年的一些重要投資，比如收購(gòu)財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司Alleghany，給伯克希爾帶來(lái)了特殊價(jià)值，推動(dòng)伯克希爾的保險(xiǎn)浮存金從1470億美元增加到1640億美元，為巴菲特對(duì)好公司的收購(gòu)提供了更多資金。在回購(gòu)方面，2022年通過(guò)伯克希爾股票的回購(gòu)以及蘋(píng)果和美國(guó)運(yùn)通等重倉(cāng)股的回購(gòu)提高了每股內(nèi)在價(jià)值，雖然比例不是很大。如果是股價(jià)下跌的時(shí)候，股票回購(gòu)對(duì)于股東是有利的，但是如果回購(gòu)價(jià)格過(guò)高，對(duì)股東來(lái)說(shuō)則是不利的。

巴菲特回顧了過(guò)去58年伯克希爾的成長(zhǎng)歷程。1965年伯克希爾還是一匹只會(huì)一招的小馬，擁有一家歷史悠久但注定失敗的新英格蘭紡織公司。1967年公司轉(zhuǎn)向保險(xiǎn)和其他非紡織業(yè)務(wù)，一直到今天，伯克希爾實(shí)現(xiàn)了近3.8萬(wàn)倍的增長(zhǎng)，創(chuàng)造了投資神話(huà)，巴菲特本人也一度成為世界首富。伯克希爾本質(zhì)上是一個(gè)大型多元化企業(yè)所有權(quán)的集合體。伯克希爾是八家美國(guó)巨頭企業(yè)的最大所有者，包括美國(guó)運(yùn)通、美國(guó)銀行、雪佛龍、可口可樂(lè)、惠普、穆迪、西方石油和派拉蒙全球等。

關(guān)于未來(lái)，巴菲特講到，除了股票之外，伯克希爾將永遠(yuǎn)持有大量現(xiàn)金和美國(guó)國(guó)債，以及各種各樣的業(yè)務(wù)，繼續(xù)為股東創(chuàng)造價(jià)值。這封信用一句簡(jiǎn)短但令人印象深刻的話(huà)作為結(jié)尾：伯克希爾沒(méi)有終點(diǎn)線(xiàn)。

（作者系前海開(kāi)源基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事）

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標(biāo)簽： 伯克希爾 價(jià)值投資