一年一度的達沃斯論壇又拉開帷幕，和往年不同的是，日本經濟和貨幣政策成為整個論壇的一大亮點。

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在即將到來的北京時間1月20日傍晚，備受矚目的日本央行行長黑田東彥將亮相論壇最后一日的圓桌討論，題為“全球經濟展望：這是一個時代的結束嗎？（Global Economic Outlook: Is this the End of an Era?）”，同場嘉賓還包括歐洲央行行長拉加德、IMF總裁喬治耶娃等。

1月18日，黑田東彥剛剛結束了新年的第一場貨幣政策會議，并宣布維持利率和收益率曲線控制政策（YCC，Yield Curve Control）不變，下調未來幾年經濟展望，并表示在必要時加大寬松力度。去年圣誕節，黑田東彥突然宣布擴大YCC收益率目標區間，10年期國債收益率迅速從0附近突破0.4%，各界當時對日本央行未來將進一步提升收益率或加息抱有較高預期。但在此次日本央行按兵不動后，日本10年期國債收益率短線從0.5%的上限快速回落，日元對美元匯率大幅跳升重回130上方，所有日系貨幣都有2%以上的拉升，日經225指數盤中觸及一個月高點。

經濟前景尚不明朗

盡管黑田東彥尚未登場，主要負責日本經濟政策的日本經濟產業大臣西村康稔的出現引發了各界注意。當被問及日本的貨幣政策和經濟走向時，西村康稔表示：“眼下日本經濟前景尚不明朗。這就是我對日本央行決定保持現行政策不變的理解。” 日本央行頂住市場壓力，在貨幣政策會議上維持利率目標不變。

西村康稔表示，企業增加投資計劃，并承諾提高工資，這對日本經濟來說都是良好跡象。他認為，這些趨勢未來可能促使貨幣政策正常化。“感覺民營企業的引擎終于啟動。”

他提及，日本已經歷了20年的通貨緊縮，無論公司如何進行嘗試制造更高附加值和更高定價的產品，但消費者更傾向便宜的產品。“因此，我們遭受了持續的通貨緊縮。但現在我們看到了價格的飆升。在物價飆升的情況下，日本有一種奇怪的長期通貨緊縮心態的共存。與其他國家的高通脹相比，日本的通脹也只是接近4%。但從現在開始，當企業增加投資計劃，并承諾提高工資，經濟開始運轉，以抗擊通貨緊縮，屆時我們才能宣布結束貨幣寬松。”

自俄烏沖突爆發以來，日本的通脹率突然跳漲，嚴重依賴能源、糧食進口的日本開始出現輸入性通脹。日本央行此前預計，2022財年的日本通脹將高達2.3%。這是日本央行自2013年首次制定2%通脹目標以來，第一次“達標”。但部分觀點認為，這種通脹似乎并不是理想的通脹。日本想要的通脹，是內需推動的通脹，而不是外部輸入的通脹。日本通脹此前長期低迷，是由于國內有效需求不足，國內消費、投資市場飽和；低收入階層占比過大，例如日本勞動力結構中非正規雇用人員占到37.9%，低收入階層的增加總體上制約了消費的擴大。

日本致力于推動通脹達標2%，在本質上是想通過貨幣政策來解決以上問題。結果俄烏沖突一來，日本的表面通脹是達標了，但基本上全都是外部輸入性通脹。2022年圣誕節前夕，交易員都已陸續休假，誰也沒想到日本央行突然襲擊，在12月20日宣布大幅修改收YCC，即將十年期日本國債收益率目標區間從±0.25%上調至±0.5%左右。 長期以來，為了對抗通貨緊縮，日本央行自2016年9月起實施YCC政策——通過購買國債，將短期國債收益率維持在-0.1%；將10年期國債收益率維持在0%，且每日浮動上限不超過0.25%。YCC將國債收益率維持在低位、有效抵抗通縮風險的同時，也降低了日本國債吸引力。

去年6月以來，日本10年期國債收益率多次“破位”，市場流動性惡化引人擔憂，日本10年期國債連續數日出現零成交的現象。市場與央行的持續角力，是構成日本國債市場波動的內因。此次突然襲擊引發日元大幅上漲，日經股指一度下跌超過800點，全球債市都出現小幅拋售。盡管大家早就預期日本央行會退卻，但沒料到12月圣誕節前就采取了行動。

高盛的經濟學家此前認為，進一步擴大YCC容忍區間不太可能。相反，進一步收緊政策的措施將代表著日本央行政策立場的更重大轉變，可能是短期或長期政策利率的變化（加息）、退出負利率和/或終止YCC的某種組合。不過這些措施的可能性將取決于2023年全球經濟放緩的程度和國內通脹前景。日元的反應則比債券收益率更明顯。短期而言，市場會繼續做多日元。美國加息漸入尾聲，而日本“加息”方興未艾，因此日元會受益于美日利差的預期收窄。

在1月18日的會議上，黑田東彥選擇了按兵不動。嘉盛集團資深分析師JerryChen對記者表示，在日本通脹持續升高、利差逐步被拉大、債券市場流動性不足功能失靈的情況下，央行結束YCC以及寬松政策是大勢所趨，從這個角度來看，日元的強勢表現還沒有結束，之后任何重大的調整或許都會等到4月新任行長上任之后了。

目前，全球交易員也在密切關注1月20日的達沃斯論壇討論，期待黑田東彥會否給出進一步的信息。在本周的貨幣政策會議上，黑田東彥稱暫時不考慮提高10年期日本國債0.5%的收益率上限。 他說，市場需要一段時間才能適應日本央行2022年12月20日會議上制定的新指引，但預計市場機能將很快開始改善。 他還說：“從這個意義上說，收益率曲線的控制完全可以持續。”

復蘇之路在何方

事實上，日本維持了近30年的零利率不是沒有原因的——在黃金法則中，長期的利率應當與經濟增長相等。不同于名義經濟增速高的美國，日本如果通脹突然大幅上升，特別是輸入性通脹，那日本實際GDP要萎縮，甚至可能大幅萎縮。此外，即便沒有輸入性通脹，日本經濟在可預見的未來也將處于萎縮通道。

有觀點認為，日本由于國內資源貧乏、市場狹小，在過去二三十年經濟能不持續衰退，憑借的是自身努力和科技創新以及開放的國際市場。但在沒有出現新的科技革命情況下，日本的科技進步對經濟拉動作用目前也已到達極限：日本的生產率增長在G7國家中，處于最高水平；早在上世紀90年代時，日本的科研人員在人口中所占的比例就已經是世界第一，高出美國80%，比德法英高出1倍多。數據顯示，日本在2015年時，科研人員數量就已經高達86.7萬人，在人口萎縮的情況下科研人員數量卻比1999年的73.3萬人增長了18%——沒1萬個日本人中有140人從事研究工作，遠超美國的86人。

日本在過去通過科技和勞動生產率提升，“對沖”了勞動人口下降對經濟的拖累。但是，這種“對沖”是有極限的，有觀點認為，東京人口的下降，是壓垮日本維持現有經濟平衡的最后一根稻草。東京一直以來是日本經濟和人口的“發動機”。每年大量人口涌入，東京人口占整個日本人口的50%以上。但最新數據顯示，東京26年來首次出現人口數量下滑，代表著日本人口或將進一步加速下滑。

在達沃斯論壇期間，三得利董事長新浪岡史認為，日本在30年的經濟衰退中失去了動物精神。“這導致了一種‘statusquodisease’（安于現狀的‘疾病’），日本沒有更多的紅利。”

他建議，日本應該采取三方面的措施。首先，日本必須進行企業的新陳代謝，即創造新的就業機會和創業公司，從企業到金融機構都是如此。對于日本的傳統企業，也應該走出去。對于失業的問題，政府應該提高失業福利等措施；其次，應該提升勞動力的流動性，鼓勵婦女就業等；再次，應該要大幅提高家庭工資。“日本需要一個路線圖，但現在仍未出現。”

澳大利亞前外交部長Julie Bishop也建議，日本應該增加人口多樣化（鼓勵移民），“勞動力參與越多樣化，結果就越好。自二次世界大戰以來，移民對澳大利亞經濟起到了巨大的推動作用。”

此外，她也建議，日本應該提高女性勞動力參與率，“這是日本和其他國家的另一個重要問題，隨著人口老齡化，這是絕對必要的。”

標簽： 貨幣政策