盡管全球經(jīng)濟面臨衰退壓力導致外需持續(xù)低迷，但在內(nèi)需明顯回暖的帶動下，中國經(jīng)濟呈現(xiàn)出良好恢復態(tài)勢。一季度GDP同比增長4.5%，環(huán)比增長2.2%，明顯好于市場預期，為實現(xiàn)全年增長目標打下良好基礎(chǔ)。

二季度，投資能否繼續(xù)保持平穩(wěn)較快增長？房地產(chǎn)行業(yè)是否會全面好轉(zhuǎn)？消費是否會進一步復蘇？出口能否化解外部市場下行壓力？物價是否有可能持續(xù)走低？人民幣是會升值還是貶值？GDP增速還會加快嗎？下文將從以下九個方面闡述我們的觀點。

(資料圖)

投資將繼續(xù)發(fā)揮“穩(wěn)增長”作用

一季度，投資穩(wěn)步恢復，有效發(fā)揮“穩(wěn)增長”作用。基建投資和制造業(yè)投資仍是兩大抓手，房地產(chǎn)投資筑底企穩(wěn)，共同推動固定資產(chǎn)投資平穩(wěn)較快增長。一季度，固定資產(chǎn)累計增長5.1%，其中基建投資和制造業(yè)投資分別增長8.8%和7%，房地產(chǎn)投資下降5.8%，降幅較去年全年收窄4.2個百分點，表明“穩(wěn)地產(chǎn)”政策效果正在顯現(xiàn)。

在財政保持較大支持力度、資金投向比例提升、項目充足且維持較高開工率共同推動下，基建投資保持平穩(wěn)較快增長。一季度全國發(fā)行地方政府債券約2.1萬億元，較去年同期增長15.6%。財政支持重大項目與重點領(lǐng)域保持較強力度，春節(jié)過后基建項目復工率明顯加快，挖掘機開工數(shù)據(jù)顯著提升，為基建投資保持較快增長提供有力支撐。

盡管在外需疲軟、民企投資走弱和較高基數(shù)影響下，一季度制造業(yè)投資增速明顯放緩，但在一系列因素推動下，制造業(yè)投資增速仍保持在高于疫情前的水平。

一是受國家推進薄弱領(lǐng)域設備更新改造政策支持，占制造業(yè)投資比重約40%的技改投資需求持續(xù)釋放。

二是高技術(shù)制造業(yè)投資持續(xù)維持強勢。一季度，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資增長16%。

三是政策繼續(xù)引導金融業(yè)加大對制造業(yè)支持力度。一季度，制造業(yè)貸款需求指數(shù)為73.9%，比上季上升11.6個百分點，高于其他行業(yè)。央行例會明確要求金融機構(gòu)增加制造業(yè)中長期貸款。

四是出口韌性猶存。一季度，工業(yè)生產(chǎn)同比增長3.0%，比上年四季度加快0.3個百分點，供給能力持續(xù)有力恢復，帶動出口（以美元計）在外需疲軟和去年同期較高基數(shù)之下仍然取得0.5%的增長。不過，民企恢復慢于國企也對制造業(yè)投資增速形成一定拖累。

展望二季度，固定資產(chǎn)投資增速將穩(wěn)中有升。基建投資在充裕資金和充沛項目的帶動下不斷形成實物工作量，春季氣候溫暖也有利于項目施工建設的加快推進，基建投資整體保持較快增長態(tài)勢。民企經(jīng)營狀況改善和基數(shù)效應逐步消退將繼續(xù)推動制造業(yè)投資平穩(wěn)較快增長，增速仍將高于疫情前水平。房地產(chǎn)投資在低基數(shù)和政策支持下有望企穩(wěn)回升，對整個投資的拖累逐步減少。

銷售回暖助力樓市走出“谷底”

在較為寬松的購房支持政策推動下，一季度住房銷售出現(xiàn)積極變化。截至一季度末，全國商品房銷售額達到3萬億元，累計同比增長4.1%，較2月上升4.2個百分點，是自2021年末以來首次實現(xiàn)正增長。銷售面積跌幅對應收窄，區(qū)域分化明顯，東部沿海地區(qū)成為銷售改善的主要拉動力量，當季商品房銷售金額為歷史次高，累計同比增長9.3%；中西部地區(qū)則恢復速度較慢。房價同步回暖，房企商品房銷售單價同比增長6.8%，較去年末回升10個百分點，房價在一季度末已基本觸及本輪周期低點。土地市場觸底企穩(wěn)，一季度百城土地成交面積同比增長0.7%，全口徑土拍溢價率小幅回升。

住房銷售改善帶動房企預收款及個人按揭貸款資金增加，疊加“住房金融三支箭”，促房企資金來源邊際改善。一季度，上市重點房企銷售額同比增長22.4%，尤其是聚焦東部沿海及內(nèi)陸省會城市的房企銷售收入大增。“保交樓”專項借款推動房屋竣工較快回升，一季度房屋竣工同比增長14.9%，增速較2月擴大6.7個百分點，減弱了房地產(chǎn)投資下跌動能。一季度房地產(chǎn)投資累計同比下跌5.8%，較2月末小幅回落0.1個百分點，土地購置費集中繳款等因素暫時抬高了年初的環(huán)比基數(shù)。投資跌幅較2022年末收窄4.2個百分點，表明房地產(chǎn)投資正在明顯改善。

展望二季度，預計各地仍將大概率保持較為寬松的購房政策，季節(jié)性改善特征和去年低基數(shù)效應將幫助整體商品房市場保持復蘇態(tài)勢。自2010年以來，二季度通常都是全年房企銷售旺季，過去十年商品房銷售面積季環(huán)比平均增長58%。需要留意因為購房優(yōu)惠政策可能在局部地區(qū)退坡，季節(jié)性改善特征可能被部分削弱。

受益于房地產(chǎn)銷售持續(xù)回暖，預計全國房價在二季度將在低位企穩(wěn)。當前全國商品房住宅庫銷比為3.5，去庫存仍在繼續(xù)推進。不同的是，部分大城市樓市處于補庫階段，上海（4個月）、杭州（不到3個月）等地現(xiàn)房庫存依舊偏低，房價具備較強韌性，前一輪土地拍賣價格的抬升將推動這些地區(qū)房價走升。

二季度土地市場料繼續(xù)小步回升，沿海地區(qū)土拍吸引力較強。住房銷售成交的改善將進一步帶動房企資金狀況的好轉(zhuǎn)。預計二季度房企定金及預收款達到1.5萬億元，新增個人按揭貸款可能達到7000億元，季同比均增長20%左右，這將成為過去五年最快的第二季度住房銷售收入及個人房貸增速。

與此同時，住房金融對房企的融資支持力度依舊，房企綜合償債還款壓力有所減輕，因利息支出季環(huán)比可能減少近千億元。預計到二季度房地產(chǎn)投資跌幅可能加快收窄步伐，并在去年基數(shù)偏低的影響下轉(zhuǎn)正。

消費重新成為經(jīng)濟增長第一動力

一季度，內(nèi)需復蘇疊加低基數(shù)推動消費增長大超預期。3月社會消費品零售同比增長10.6%，一季度累計增長5.8%，當季最終消費支出對經(jīng)濟增長貢獻率高達69.4%，再度成為第一動力。

一季度，多數(shù)商品銷售呈現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)態(tài)勢。其中餐飲消費恢復情況最好，成為社零快速回升的首要拉動因素。前兩個月，餐飲收入由去年全年下降6.3%轉(zhuǎn)增至9.2%，拉動社零1個百分點；3月，餐飲收入增速進一步加快至26.3%，拉動社零2.6個百分點。相較于去年，一季度房地產(chǎn)市場逐步企穩(wěn)帶動相關(guān)商品銷售出現(xiàn)改善。其中家用電器類和建筑裝潢類降幅大幅收窄，家具類由降轉(zhuǎn)升。汽車銷售出現(xiàn)反彈。前兩個月汽車銷售下降9.4%，拖累社零0.8個百分點；3月增速由降轉(zhuǎn)升至11.5%，拉動社零1.3個百分點。

下一階段，為了進一步鞏固內(nèi)需回升態(tài)勢，促消費政策需從保障就業(yè)、提高收入、提升消費需求、繼續(xù)加大對服務性行業(yè)紓困和改善房地產(chǎn)市場銷售環(huán)境等方面落到實處。

二季度，消費市場將繼續(xù)加速修復。隨著經(jīng)濟穩(wěn)中向好帶動就業(yè)市場逐步好轉(zhuǎn)，假日消費場景增多，服務消費持續(xù)恢復，餐飲消費加快推進，地產(chǎn)銷售繼續(xù)回暖以及汽車銷售改善帶動整體消費需求得到有力釋放疊加低基數(shù)，推動社零增速進一步加快。

外需走弱將加大出口增長壓力

一季度，我國出口同比增速超預期回彈，錄得0.5%，進口同比增速-7.1%，仍在低位波動。出口增速超預期來自東盟外需接力、國內(nèi)供給優(yōu)勢以及疫后訂單回流的支撐。一季度，我國對東盟地區(qū)(18.6%)、俄羅斯(47.1%)、非洲(19.3%)的出口增速均遠高于同期對美國(-17%)和歐盟(-7.1%)的出口增速，“東升西降”外需格局凸顯，非歐美地區(qū)對我國出口拉動作用凸顯。

年初以來，BCI招工前瞻指數(shù)升至61.6，回歸至疫情前水平，生產(chǎn)和供應能力快速提升，支撐出口供給。隨著出行限制取消，出海貿(mào)易談判的疫前模式快速回歸，促進外貿(mào)訂單的集中回流，跨境電商出口前兩個月的增速急速降至-35.5%和-44.3%即是體現(xiàn)。

展望二季度，出口增速可能回升，但外需仍承壓。去年4~5月因國內(nèi)疫情封控，出口同比和環(huán)比增速階段性走低，低基數(shù)可能支撐二季度出口增速的讀數(shù)。穩(wěn)外貿(mào)政策推進，跨境出行回暖，外貿(mào)訂單回流狀態(tài)有望保持。去年二季度美聯(lián)儲激進加息加速美元升值，今年二季度美元大概率震蕩下行，故而對以美元計價的出口同比讀數(shù)可能有一定支撐。但全球通脹居高難下、主要經(jīng)濟體增長乏力帶來的外需減弱不容忽視。綜合短期因素，預計二季度出口增速回彈至2%左右。

物價仍將延續(xù)低位運行

國際輸入性價格下跌疊加國內(nèi)需求弱復蘇，一季度CPI同比上漲1.3%，PPI同比下降1.6%，整體低于市場預期，引發(fā)了市場對國內(nèi)經(jīng)濟出現(xiàn)通縮的擔憂。國際上一般認為通貨緊縮的定義和判斷依據(jù)是物價普遍且持續(xù)下降，往往還伴隨著貨幣供應量減少和經(jīng)濟衰退。

首先，當前物價表現(xiàn)為基數(shù)拖累下的結(jié)構(gòu)性下行而非全面下行，且不具備持續(xù)性。除食品價格季節(jié)性下行和能源價格輸入性下跌外，3月餐飲、零售、文旅等價格在需求恢復過程中均有所上漲，CPI服務價格環(huán)比回正、核心CPI止跌企穩(wěn)，同比分別較上月上升0.2和0.1個百分點。工業(yè)品價格整體保持平穩(wěn)，生產(chǎn)資料中加工工業(yè)價格環(huán)比上漲0.1%，中下游制造業(yè)生產(chǎn)活躍度提升，利潤改善。

其次，國內(nèi)貨幣供應量保持較快增長，一季度GDP同比增長4.5%，環(huán)比增長2.2%，經(jīng)濟復蘇態(tài)勢明確。可見，當前經(jīng)濟運行并非通縮，下階段也不大可能出現(xiàn)通縮。

二季度物價預計延續(xù)低位運行。從翹尾影響來看，二季度CPI和PPI翹尾因素預計分別較一季度下行約0.5和1.6個百分點。去年同期俄烏沖突及豬周期上行帶來的高基數(shù)將對未來幾個月的物價讀數(shù)造成明顯壓制。從新漲價影響來看，收儲政策托底豬肉價格，因生豬存欄量仍處于較高水平，短期內(nèi)豬價可能繼續(xù)磨底，對CPI缺乏推動力。

隨著全球經(jīng)濟增速放緩、金融穩(wěn)定風險上升，上游大宗商品價格趨于下行；但OPEC+減產(chǎn)等供給端擾動不斷，增加了輸入性因素的不確定，短期內(nèi)原油價格中樞可能有所回升。國內(nèi)經(jīng)濟復蘇初期，生產(chǎn)在政策助力下加快恢復，總供給較為充足，而總需求雖邊際改善，但仍面臨著居民收入和就業(yè)持續(xù)承壓、房地產(chǎn)偏弱、外需下行等多重制約，核心CPI和PPI向上修復較為溫和。因此，預計二季度CPI和PPI環(huán)比波動幅度較小，翹尾因素拖累下CPI同比延續(xù)低位運行，PPI同比降幅進一步擴大，加大政策實施力度促進需求加快修復存在較大空間。隨著下半年翹尾因素拖累減弱、需求滯后回升，物價中樞預計抬升。

人民幣匯率在雙向波動中穩(wěn)步升值

一季度，美元對人民幣匯率中間價呈“V”形走勢，人民幣匯率升值約1.1%。展望二季度，美元指數(shù)可能進一步下行，人民幣匯率可能進一步走強。隨著內(nèi)需逐步回暖，經(jīng)濟恢復將呈現(xiàn)良好態(tài)勢，各項宏觀政策也將更具擴張性、連續(xù)性、針對性和統(tǒng)籌性，基本面對人民幣匯率形成較強支撐。內(nèi)有樂觀的增長預期，外有金融風險的壓力，人民幣資產(chǎn)的避險優(yōu)勢有望在二季度凸顯，可能吸引跨境資金流入并階段性推動人民幣匯率走強。

年初以來，北向資金凈流入1860億元，與去年同期凈流出的243億元形成鮮明對比。中美10年期國債收益率之差也由高峰值-1.16%收窄至-0.44%，外資機構(gòu)對人民幣債券的減持境況可能逐步改善。目前美國通脹黏性較強，核心CPI仍居5.5%的高位，而我國物價平穩(wěn)保持2%左右，按照相對購買力平價理論，較高的購買力水平也將支撐人民幣匯率。

3月以來，人民幣國際化有序推進，貿(mào)易結(jié)算和能源交易的使用范圍擴大，這將逐漸提升二季度外匯市場對于人民幣的需求。不過需謹防海外金融風險外溢擴散擾亂外匯市場穩(wěn)定。二季度人民幣匯率可能進一步走強，中間價可能在6.6~7.0的區(qū)間內(nèi)雙向波動。

經(jīng)濟增長可能達到6%以上

一季度，在供需兩端同步改善的推動下，經(jīng)濟實現(xiàn)較快恢復，GDP增長4.5%，好于市場預期。2023年經(jīng)濟復蘇緣于兩大驅(qū)動力。一是2022年政策的滯后作用；二是疫情影響大幅消退后內(nèi)生動力的釋放。從一季度的經(jīng)濟運行來看，當前經(jīng)濟增長內(nèi)生動能仍然較強。若在相關(guān)政策的有力推動下，未來三個季度的經(jīng)濟增長仍存在超預期修復的空間。

展望二季度，經(jīng)濟增長同比可能繼續(xù)加快，但環(huán)比增速將有所放緩。隨著經(jīng)濟持續(xù)恢復帶動就業(yè)狀況的改善和消費場景的增多，內(nèi)需延續(xù)回暖態(tài)勢繼續(xù)推動消費大幅回升；在基建投資和制造業(yè)投資平穩(wěn)恢復以及房地產(chǎn)投資企穩(wěn)回升的帶動下，投資仍將繼續(xù)發(fā)揮“穩(wěn)增長”作用；全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢和出口結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級持續(xù)推進使得出口仍有較好韌性。三駕馬車動力改善疊加低基數(shù)效應，推動二季度GDP回升步伐加快，預計GDP增長6%以上。

宏觀政策擴內(nèi)需導向不變，力度節(jié)奏有所調(diào)整

二季度著力擴大需求的政策導向不變，但會更加關(guān)注政策執(zhí)行的實際效果，合理調(diào)節(jié)經(jīng)濟回升節(jié)奏。二季度財政政策將延續(xù)多項稅費優(yōu)惠政策，為民營經(jīng)濟、中小微企業(yè)、科技創(chuàng)新、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)等企業(yè)減負；持續(xù)加大對就業(yè)、醫(yī)療、教育等領(lǐng)域的支出力度，著力改善民生；公共預算保持合理支出節(jié)奏，預計上半年完成約30%的支出進度；為高效使用前期債券融資資金、穩(wěn)步推進項目落地與防范地方債務風險，二季度地方專項債發(fā)行節(jié)奏可能會略有放緩，預計不超過2萬億元。

貨幣政策可能會適度放緩信用擴張節(jié)奏，著力加快資金使用效率。一季度居民儲蓄與企業(yè)定期存款增長過快，可能顯示資金的實際利用率尚有提升空間，銀行資金成本壓力上升，二季度刺激居民消費、加快企業(yè)投資落地可能成為政策關(guān)注的重點內(nèi)容。央行貨幣政策委員會一季度例會提到要“保持信貸合理增長、節(jié)奏平穩(wěn)”，下一階段可能會合理調(diào)節(jié)信貸增長速度，但短期內(nèi)擴大信用方向不變。4月中上旬，票據(jù)利率大幅回落也預示著銀行信貸投放節(jié)奏可能有所放緩。在境外加息進程尚未結(jié)束、國內(nèi)利率維持較低水平的背景下，二季度我國降息概率較低；前期降準效應持續(xù)顯現(xiàn)，短期內(nèi)再度降準的可能性不大。預計二季度新增信貸6.3萬億元以上，同比多增1.2萬億元以上，信貸余額增速升至12%左右；社融增量10萬億元以上，同比多增1.4萬億元以上，社融增速升至10.4%左右；隨著信用派生速度加快，流動性需求略有下降，M2增速可能小幅下降至12.3%左右。

積極舉措應對問題

雖然一季度宏觀數(shù)據(jù)亮眼，說明我國經(jīng)濟正在快速恢復，但也應該看到，宏觀經(jīng)濟基本面好轉(zhuǎn)之下還有許多問題和風險值得關(guān)注。

一是青年失業(yè)率居高不下和居民收入增長緩慢制約消費擴張。我國16~24歲青年失業(yè)率已經(jīng)連續(xù)14個月站上15%，且目前還未出現(xiàn)緩和跡象；居民人均可支配收入增速由2021年一季度的12.3%降至2022年四季度的1.9%；這“一高一低”將會影響未來消費的進一步擴張。

二是民間投資繼續(xù)走低，信心有待恢復。雖然固定資產(chǎn)保持較高增速，但民間固定資產(chǎn)投資增速已連續(xù)12個月收縮，從去年1~2月的11.4%降至今年同期的0.8%。如果民營經(jīng)濟投資信心不恢復，僅靠國有企業(yè)投資，固定資產(chǎn)投資較高增長將難以持續(xù)。

三是地方政府與房地產(chǎn)企業(yè)債務壓力依然較大。當前我國房地產(chǎn)銷售增速雖有回溫，但整體恢復依然較弱，這限制了房地產(chǎn)企業(yè)的資金回流規(guī)模，會制約其拿地意愿，進而又影響到地方政府收入，增加房地產(chǎn)企業(yè)和地方政府的債務壓力。

四是出口受世界經(jīng)濟下行影響仍有較大不確定性。當前世界經(jīng)濟下行壓力增大，特別是美國經(jīng)濟可能于年內(nèi)陷入衰退，歐洲經(jīng)濟持續(xù)受到滯脹沖擊，外需仍然存在較大不確定性，影響未來一個階段的出口增長。

五是金融數(shù)據(jù)走高和物價數(shù)據(jù)走低可能影響貨幣流動性傳導。一個時期以來，M2-CPI差值維持高位呈擴大趨勢，從2021年11月的6.2%上升至今年3月的12%。市場一方面擔心貨幣流動性可能在金融體系內(nèi)空轉(zhuǎn)，另一方面擔心超量貨幣在之后可能再度推升房價和物價水平。

針對上述問題，應該多措并舉，積極應對。

首先是千方百計穩(wěn)就業(yè)，提升青年就業(yè)就會。政府可以充分利用各種社會資本和資源，開展各類公益性崗位招募和補貼。加強教育培訓，提高青年人就業(yè)技能。促進城鄉(xiāng)發(fā)展一體化為中心任務，打破城鄉(xiāng)“二元”結(jié)構(gòu)，發(fā)展制造業(yè)、服務業(yè)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)等，推動城鄉(xiāng)公共設施均等化和城鄉(xiāng)就業(yè)機會均衡分布。創(chuàng)造有利于創(chuàng)業(yè)就業(yè)的環(huán)境和條件。改善就業(yè)保障體系，穩(wěn)定就業(yè)形勢。

其次是加大力度支持民營經(jīng)濟，改善政策環(huán)境。繼續(xù)做好中小企業(yè)在疫情后期的紓困工作。除了減稅降費和貸款稅費延期之外，對于遭受疫情沖擊較為嚴重的企業(yè)，可考慮出臺臨時性的員工工資補貼政策，將部分財政資源適當?shù)赜糜谄髽I(yè)員工薪酬保持方面，既能減輕企業(yè)負擔，又能增加居民可支配收入。

再次是進一步促進房地產(chǎn)銷售回款。引導商業(yè)銀行進一步提供穩(wěn)定的居民住房信貸支持，確保二季度新增個人住房貸款穩(wěn)定增長，保持各地購置房產(chǎn)成本在相對低位運行，各地可加大公積金政策寬松力度。加大對房企銀行開發(fā)貸支持力度，創(chuàng)造寬松的房企非銀金融環(huán)境，保障“保交樓”專項借款、并購貸款和再貸款計劃落地，合理增加二季度房企開發(fā)貸款投放。

再其次是積極舉措支持出口。完善進口環(huán)節(jié)稅收和出口退稅政策，加大信保和信貸政策支持力度。加快加工貿(mào)易梯度轉(zhuǎn)移和升級發(fā)展，協(xié)調(diào)推動跨境電商、海外倉等新業(yè)態(tài)新模式的擴大發(fā)展。促進RCEP政策紅利的進一步釋放。拓展并推進多元化的國際經(jīng)貿(mào)合作，在穩(wěn)定美歐日韓等傳統(tǒng)市場的基礎(chǔ)上，開拓拉美和中東等新興市場。

最后是探索設立消費再貸款以緩解銀行成本壓力，推動消費貸款市場利率下行，加大投放力度，提升居民資金的可獲得性，降低防御性儲蓄。對商業(yè)銀行進行窗口指導，鼓勵其適度下調(diào)存款利率，適當降低攬儲力度，預防資金套利與空轉(zhuǎn)的同時也利于刺激居民消費；加大對民企的信貸支持，助力民間投資恢復增長。

（作者系植信投資首席經(jīng)濟學家兼研究院院長）

第一財經(jīng)獲授權(quán)轉(zhuǎn)載自微信公眾號“首席經(jīng)濟學家論壇”。

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