4月13日，東原仁知服務在港交所通過聆訊，表明又一家房企欲通過分拆物業上市的方法登陸港股，獲得融資。

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不過，自2021年年末，港股物企上市熱潮已經明顯“遇冷”，不少成功登陸港股的物企也遭遇了破發。在這樣一個市場低迷的節骨眼上，東原仁知服務的到來似乎顯得有些“不合時宜”。

趕“末班車”上市，另有苦衷？

東原仁知服務沒有趕上“最好的時代”。

自2018年以來，港股迎來數次物管企業分拆上市潮，2020-2021年連續兩年物管行業新上市企業超10家，遞表和通過聆訊但還未上市的企業在2021年一年就超過30家，包括朗詩、中駿、領地、越秀、新力等多家房企都是“你方唱罷我登場”，熱鬧得很。

智通財經APP從房企的角度來講，在中央多次強調“房住不炒”、并出臺三道紅線監管要求的大背景下，房地產融資收緊的趨勢已經形成。

通過在審核相對寬松、門檻相對較低的港股分拆上市，能夠滿足融資和流動性需求，減輕母公司的債務壓力，彌補回款不及時的資金缺口。

而從資本市場的表現來看，經營業績保持高增長、同時具有較高投資回報率的物管企業也受到了投資者的青睞，一度成為港股市場打新的大熱門。2020年，物業新股全年首發PE均值約50倍，其中最高首發PE值甚至到達120倍。

但到了2021年下半年，隨著房地產行業頻繁爆雷，架構調整、裁員等傳聞頻傳，以及物管新股在港股市場上的稀缺性下降，物管板塊表現明顯遇冷，更有多只物業新股接連破發。

截至2021年年底，51家上市物管企業股價漲跌幅平均值為-15.6%，漲跌幅中位數為-21.37%，其中年內股價實現收漲的企業僅有10家。全年新上市的13只物管股中，10只股價均出現不同程度下跌。

東原仁知服務為何要在這風聲鶴唳的關頭反其道而行之？在這一舉措的背后，其實有著不得已的苦衷。

母公司債務纏身，急需“輸血”救急

據智通財經APP了解，東原仁知服務于2003年成立，并于2004年開始為源自迪馬集團的住宅物業項目提供物業管理服務。其母公司迪馬股份（600565）收入的近87%來源于房地產板塊，在這場房地產行業的寒潮中，迪馬股份也遭遇了大部分房企的困境。

根據迪馬股份2021年年度業績預告，公司預計歸屬于上市公司股東的凈利潤為9,015萬元左右，與上年同期相比，同比減少95%；歸屬于上市公司股東的扣非經常性損益的凈利潤為-5485萬元左右，與上年同期相比，同比減少104%。

2018年-2021年前三季度，迪馬股份的毛利率分別為29.92%、28.65%、20.39%和18.34%，明顯持續下滑；2021年前三季度，營業總成本則同比增加了67.47%至108.27億元。與此同時，根據2021年三季度報顯示，迪馬股份的短期負債（短期借款、應付票據、一年內到期的非流動負債三項合計）總額達85億元，而其賬上的現金及現金等價物只有45.96億元。

業績“大變臉”連帶著債務壓身，迪馬股份分拆旗下物管公司上市也實屬無奈。

那么，東原仁知服務這只新股的業績究竟如何，是否能夠成為迪馬股份的“救命稻草”呢？

營收凈利雙增，在管面積屬行業中游

據智通財經APP了解，東原仁知服務的主要業務包括物業管理服務、社區增值服務和非業主增值服務。2021年，物業管理服務、社區增值服務和非業主增值服務分別占收益比例為52.7%、24%和23.3%。

聆訊后資料顯示，東原仁知服務的收益由2019年的5.59億元增加約113.4%至2021年的11.93億元，復合年增長率約為46.1%；于2019年至2021年間利潤分別約為2560萬元、8450萬元及1.30億元，復合年增長率約409.4%。

從最核心的物業管理服務來看，2019-2021年東原仁知服務的物業管理服務收益分別為2.57億元、3.49億元和6.29億元，分別占同年總收益的約46.0%、45.6%及52.7%。同時期東原仁知服務物管業務的毛利率分別為17.6%、23.5%和23.1%。

從社區增值服務來看，2019-2021年東原仁知服務的社區增值服務收益分別為1.75億元、2.04億元和2.87億元，分別占31.4%、26.7%和24%。東原仁知服務該業務的毛利率分別為31.4%、34.5%和29.7%。

與港股上市物管企業比較，2021年49家港股物企中，有47家公布了物業管理服務的數據，合計收入932.94億元，平均漲幅約42.33%。14家物企的物管服務收入增速超50%。33家公布物管服務毛利率情況的企業中，平均毛利率水平達23.3%，低于均值水平的物企數接近一半。與同行業上市公司相比，東原仁知服務的業績和增速并沒有明顯優勢。

從在管物業項目來看，截至2021年12月31日，東原仁知服務有325個在管物業項目，包括住宅及非住宅物業，覆蓋中國16個省、自治區及直轄市的51個城市，總在管建筑面積約為2820萬平方米。其中，133個為住宅物業及192個為非住宅物業。

報告期內，公司的在管建筑面積持續增長，于2019年、2020年及2021年12月31日，其分別約為1190萬平方米、2110萬平方米及2820萬平方米。報告期內，公司管理的物業項目主要位于重慶、四川省及湖北省，并不斷拓展至其他省份。截至2021年12月31日，上述地區產生的收益占物業管理服務總收益的59.0%。

根據樂居財經研究院發布的《2021年港股物企規模排行榜》，東原仁知服務2021年年末的在管面積，其在近50家港股上市物企中排名或將在30多位。

物管行業正轉向冷靜期

隨著港股上市物管企業越來越多，可以預見的是，港股物管板塊將經歷一段較為低迷的調整期，未來物業股的估值將逐漸回歸到合理水平，且近期也開始大幅度回暖。

從2021年的業績來看，港股物企營收差距拉大，頭部企業強者恒強的趨勢愈發明顯。碧桂園服務（06098）、雅生活服務（03319）、綠城服務（02869）、保利物業（06049）、華潤萬象生活（01209）和世茂服務（00873）這6家頭部企業貢獻的收入占港股物企總收入的50.73%。

2021年，物管行業規模競爭愈演愈烈，行業加速整合。據嘉和家業物業服務研究所統計，2021年行業收并購涉及金額增長2倍以上，達到近400億元，其中合景悠活（03913）通過收并購等拓展方式，獲得在管面積實現395.4%的增長，規模增速位居港股上市物企第一位。

社區增值服務成為了行業新的擴張方向。中信證券研報指出，2021年，上市企業社區增值服務收入增速68%，明顯高于綜合營收增速；社區增值服務收入占比達到16%，毛利占比則達到25%，都較2020年提升2個百分點。

隨著中國經濟發展方式由粗放式發展轉向精細化發展，物管行業消費屬性逐漸增強，其輕資產優勢十分明顯，仍然是一條長期前景向好的熱門賽道。

如今，在港股整體走勢低迷、市場處于價值洼地的大背景下，投資者宜對具備持續成長潛力的優秀物管公司保持關注，此外，關聯房企的生存狀況亦是持續影響物管公司估值的核心因素。

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