一段時間以來，中國經濟面臨著降債務、控房價和抑通脹三個宏觀目標，但在具體制定政策時，這三個目標有時候會出現相互沖突。理解并解決這種沖突，需要從空間的角度把握不同政策目標之間的關聯性和問題癥結，從而避免出現顧此失彼的情況。

從資源空間配置角度理解高杠桿、高房價

近年來，防范化解債務風險成為各級政府的一項重要政策目標，但是不管是對于地方政府債務還是家庭杠桿，都需要分地區來看。

從地方政府來看，債務-GDP比率（即負債率）比較高的是中西部和中小城市。原因主要在于，在特定的歷史時期，為了平衡區域發展，這些地區進行了大規模的基礎設施投資，但由于經濟發展的地理和自然條件不夠好，事后沒有足夠的回報來償還債務，反而給未來發展帶來較大負擔。相對應的，經濟相對發達地區的債務總量雖然也不小，但是經濟發展區位優勢明顯，負債率相對比較健康。需要注意的是，沿海發達地區在區域平衡政策的影響下，在建設用地指標和勞動力流入等方面相對受到了抑制。近年來，在一些經濟活力旺盛的特大和超大城市，戶籍制度和公共服務等方面的改革確實取得了明顯的成果，但不可否認仍存在限制土地供應和人口流入的政策，這使得相對于保增長的客觀需要而言，改革仍然存在較大空間。

從家庭杠桿來看，杠桿率比較高的是沿海地區，特別是大城市。由于這些地區房價高，所以雖然家庭負債率高，但家庭的“資產負債率”卻并不高。如果房價不出現劇烈的波動，那么伴隨著家庭收入的持續增長，這些地區的家庭杠桿率風險是總體可控的。相反，在人口增長緩慢甚至負增長的地區，家庭的負債率雖然相對來說不高，但是反而有可能因為人口增長緩慢甚至負增長而出現后續需求不足，房價下跌空間反而較大，使得家庭杠桿不可持續。因此，以發展的眼光和空間的視角看，防范家庭債務問題需要謹慎關注人口流出地由于房價下行帶來的壓力。

影響當前居民杠桿的最重要因素就是房產價值，而面對控房價的問題，如果僅僅看全國的房價-收入比，非常容易得到一個誤導性的結論，那就是持續的房價收入比提高可能隱含著巨大的泡沫。然而需要注意到，中國城市房價的分化是隨著2003年以來土地資源空間配置調整產生的。研究顯示，如果將中國城市分為人口持續流入但土地供應相對收緊的組別，以及人口相對穩定甚至流出，而土地供應相對放松的組別，那么中國高房價收入比的城市主要是前者，而后者的房價收入比卻是水平低且呈下降趨勢的。從空間上看，人口流入且土地供給相對收緊的城市主要在東部沿海地區，而人口流出且土地供給相對寬松的城市主要分布在中西部。

如果不做上述區分，就會只看到全國層面的平均房價收入比上升，而這其實主要是由少數土地供不應求地區的房價收入比上升所驅動的。于是，如果忽略了土地資源空間配置的背景，直接把個別地區的住房短缺問題理解為全國層面的泡沫問題，那么政策上便會采取抑制購房需求的政策。從積極的一方面來講，按照家庭擁有住房的數量和面積來對需求進行控制，有助于緩解社會的財富不均等。但是最近幾年來，隨著嚴控需求的政策已經把炒房空間壓得很小，一些真實購房需求也在一定程度上被抑制，在一些地區甚至出現有資格購房的人群因為貸款收得太緊而棄貸棄購，這便與制定政策的初衷相背離。另外一方面，在多年以來的控杠桿、控價格等政策作用之下，房地產開發商財務狀況惡化，進一步拿地的能力和意愿下降，而且在建房屋質量又會受到成本限制的影響，業主投訴事件頻發，這既不利于在人口流入地持續增加住房供應滿足人民需要，又不利于房地產行業健康穩定發展。

債務的空間屬性與通脹挑戰

更為重要的是，在統一貨幣區的條件下，忽略債務的空間屬性將使得通脹問題更為棘手。由于當前的地方政府高負債率主要集中在經濟增長潛力較小的欠發達地區，而這些地區自我償還債務的能力較低，因此，地方政府債務問題的解決，一邊要靠中央財政轉移支付來逐步化解欠發達地區的債務存量，一邊要漸進地打破剛性兌付來控制債務增量。而中央財政轉移支付的來源，主要是較發達地區的實際經濟增長帶來的稅收。當整體經濟增長出現下滑趨勢的時候，如果不加快釋放較發達地區的增長空間，提高資源配置效率，最后只能被迫選擇采取總量的貨幣政策來緩解債務壓力，而這難以解決結構性的增長差異問題，更會帶來嚴重的通脹問題。

2020年以來，中國經濟增長受到疫情的沖擊，政府宏觀政策偏松，信貸發放量增長較快。在信貸大量增長的情況下，如果實體經濟增長空間得以釋放，那么，以上矛盾能夠得到緩解，但空間的差異化并沒有在政策中得以體現，而一些散發疫情和部分地方政府采取的一刀切政策，更間歇性地打斷了原本正在恢復的經濟增長趨勢。民間的消費和投資積極性都受到了不同程度的影響，服務業受到的影響更大。

在貨幣寬松和增長趨弱的組合下，一些信貸資金進入到房地產市場。尤其是在大城市總體上存在住房供求失衡的狀態下，資金的進入就導致了2020年一些大城市房價的上漲。而這一輪房價上漲，引起了更為嚴格的購房需求管理措施，又反過來加劇了前面所講到的誤傷剛需的結果。一旦從需求側打壓房價，流動性就又進入到商品和服務領域，于是，由物價上漲所表現出來的通貨膨脹，就成為未來一段時間可能出現的連鎖反應。

關于空間差異化結構政策的三點建議

由于當前幾個宏觀目標已經遠遠不是總量問題，而是結構性問題，因此，必須用結構化政策來化解債務、房價、通脹之間的矛盾，而其中的重點是考慮空間差異的結構化政策。

第一，最為重要的是保增長。

一方面要釋放優勢區域，尤其是沿海大城市和中西部的中心城市在經濟增長中的引領作用。對于戶籍制度和土地政策等制約大城市增長的因素要繼續深化改革，在資源的空間配置中尊重市場規律。另一方面，要調整其他對于經濟增長不利的政策。比如在未來一段時間，謹慎出臺抑制需求的政策，對于運動式減碳和教育減負等政策執行中對于實體經濟的“誤傷”進行一定程度的糾偏。

更重要的是，對于社會各界尤其是企業家，要形成政策穩定的發展空間和未來預期。在未來的政策制定中，要貫徹中央所提出的“先立后破”的原則，以法治為準繩，增強民間投資的信心。2022年，隨著歐、美、日等經濟體逐步恢復經濟增長，出口的帶動作用可能會相對減弱，中國經濟增長可能面臨一定的下行壓力，政策上要為保增長做好充分準備。

第二，在化解債務風險方面，針對不同地區的實際情況，尤其是人口流動狀況實施差異化政策。

對于人口流出地，以保持能夠償付利息為原則，嚴控債務增長，而在化解債務存量的同時，財政轉移支付重點關注民生領域，推動基本公共服務均等化。在人口流入地區適度放松對于政府債務的控制。建議試點發行有利于城市化和促進人口流動的“市民化專項債”，專門用于城市化進程中的公共服務和基礎設施建設，增強優勢地區對于經濟和人口的承載能力。

第三，基于對房價和通貨膨脹之間的互替聯系，伴隨著即將實施的房產稅改革，建議對基于有效需求的購房者適度放松限制。

如果房產稅改革是在少數試點城市推開，那么有必要在試點城市對于購房的資格、信貸等適度放松。對非本地戶籍人口獲取購房資格的社保繳納年限適度調低。通過這些方式，一方面可以避免房地產稅對于房地產市場形成過大沖擊，另一方面，也可以釋放購房者的真實需求，滿足人們對美好生活的向往，并緩解經濟增長降速的壓力。

此外，在人口持續流入地區要加快改革，繼續多渠道增加住房供應：使建設用地指標增長與人口總量增長相適應；加快人口流入地農村集體經營性建設用地入市的進程；加快閑置工業和商服用地向住宅用地的轉換；對特大和超大城市住房用地的容積率放松管制；加快發展租賃房市場，特別是長租房市場。通過以上幾方面綜合施策，從供給側緩解房地產市場供求矛盾。同時，也可以通過釋放房地產市場上的真實住房需求，吸納流動性，緩解物價與服務價格的上升。

（陸銘系上海交通大學安泰經濟與管理學院特聘教授，上海交通大學中國城市治理研究院研究員，李鵬飛系上海交通大學安泰經濟與管理學院博士后研究員）

第一財經獲授權轉載自微信公眾號“銘心而論”

標簽： 債務 房價 通脹 結構性政策