馳援民企、助力化解流動性危機，基于這一目標設立的券商紓困資管計劃，在實操中卻違背政策初衷、資金流向走偏，被監管“點名”。

第一財經記者從業內了解到，有券商近期收到《機構監管情況通報》，其中提到，個別證券公司紓困資管計劃違背政策初衷，資金流向不符合政策精神的對象。資管計劃暴露出兩大問題：一是投資目的偏離紓困導向，未實質起到紓解民營企業流動性風險的作用；二是紓困對象選擇不審慎，對企業主體風險、資金用途判斷存在偏差。

證券公司紓困資管計劃，即多家券商設立的“證券行業支持民企發展系列”集合資管計劃（下稱“支民資管計劃”）。在2018年底市場出現股權質押危機之際，由行業組織牽頭、證券公司出資設立，旨在幫助民營企業發展，以市場化方式化解股權質押風險。近三年，多只此類資管產品完成備案。

整體來看，該類支民資管計劃一般由各地政府主導，用于救助大股東股權質押比例較高的當地優質民營上市公司。路徑主要有三種：接收民企股東股份、接盤自家股權質押，以及成立有限合伙公司受讓股權。

這些資管產品表現如何？記者梳理多家券商紓困資管計劃產品發現，部分產品投資標的已被實施退市風險警示（被ST），伴隨公司股價狂瀉，券商資管被深套；而部分券商通過支民資管計劃溢價接盤上市公司股權，而后持續減持。

集中暴露兩大問題

據中國基金業協會官網，目前，多家券商已完成支民資管計劃產品備案。例如，今年9月30日，“證券行業支持民企發展系列之廣發資管2號集合資產管理計劃”完成備案，管理人為廣發證券資產管理（廣東）有限公司，托管人為招商銀行股份有限公司，到期日為2022年9月1日。

據中國證券業協會數據，截至今年6月底，已有59家證券公司及其子公司共成立了139只支民資管計劃和159只子計劃，出資規模總計846.37億元左右，撬動外部資金394.09億元左右。

回顧券商紓困資管計劃開展情況，2018年下半年，市場股權質押危機潮起。在此背景下，當年10月，中證協組織部分證券公司出資逾百億設立母資管計劃，幫助民營企業發展，以市場化方式化解股權質押風險。中信證券、招商證券、海通證券、廣發證券、天風證券等11家券商首批設立資管計劃，以自有資金投入系列資管計劃，合計出資255億元。此后，多家券商陸續加入紓困大軍。

對于券商紓困資管計劃成立的目的和要求，中證協曾表示，發起人協議約定系列資管計劃應當專項用于幫助有發展前景的上市公司紓解股權質押困難，以提供流動性支持的財務投資為主要手段，以保持上市公司控制權和治理結構相對穩定為主要目標，更好服務實體經濟，支持民營經濟高質量發展。

不過，實踐中，部分券商背離了初衷。

記者從券商處獲取的上述通報文件顯示，證監會證券基金機構監管部指出，總體來看，紓困資管計劃有效緩解了部分具備發展前景的民營上市公司的流動性危機，但仍存在投資目的偏離紓困導向、紓困對象選擇不審慎兩大問題。

例如，個別公司通過紓困資管計劃承接旗下資管產品持有的風險資產，大量投向非民營企業、高退市風險企業等，標的投資決策主要基于產品風險轉移，而非紓解具備發展前景的民營企業流動性風險。同時，個別公司以紓困資管計劃承接自營股票質押合約時，未就相關企業的經營狀況、股東及實際控制人風險和發展前景進行充分盡調，資產承接后不久上市公司即被實施退市風險警示，控股股東、實際控制人違規行為陸續被披露，項目陷入實質違約。

此外，還有個別紓困資管計劃資金流向未出現明顯流動性問題的金融企業，或融入方控股股東存在嚴重失信行為等，相關投資決策缺乏審慎評估和合理紓困依據。

股價一路狂瀉，券商資管被深套

券商紓困民企的難點在于，項目篩選要謹慎，落地也較慢。曾有市場分析人士指出，紓困項目落地較慢有多種原因，原因之一是券商篩選項目確定標的較為謹慎。在決定出手紓困前，券商需甄別哪些企業可以通過其馳援而逐漸向好，擺脫困境。

部分券商資管計劃則遭遇了被深套的窘境。于2019年4月介入森源電氣，經歷公司被ST，成為公司第四大股東的“華金證券-興業銀行-證券行業支持民企發展系列之華金證券紓困1號集合資產管理計劃”（下稱“華金證券紓困1號”），浮虧約4.9億元。

2019年4月24日，森源電氣公告稱，公司實控人楚金甫與華金證券簽署股份轉讓協議，擬通過協議轉讓方式以12.71元/股價格轉讓其持有的5114.08萬股（占公司總股本比例為5.50%），交易總金額6.5億元。截至當日收盤，森源電氣報14.37元/股，轉讓價較此折價11.55%。

此次紓困轉讓前，楚金甫已提前購回其質押的部分森源電氣股份，截至2019年4月22日，楚金甫直接持有1.68億股，占公司總股本的18.10%，累計質押1.14億股，占其持有股份的67.73%，占總股本的12.26%。

此次轉讓完成后，華金證券作為管理人，代表華金證券紓困1號，成為公司第四大股東。

直到2021年9月30日，華金證券紓困1號都未減持過森源電氣股票。然而，公司股價一路狂瀉，市值從130億元左右跌至不足30億元（截至2021年12月1日），蒸發近80%，華金證券紓困1號也浮虧約4.9億元。

溢價兩成接盤，而后多次減持

以資管計劃賣出股份，又以紓困資管計劃買入，財達證券和欣龍控股之間曾出現如上操作。

欣龍控股2019年5月23日公告稱，股東江蘇京南電商物流產業園有限公司（下稱“京南公司”）與財達證券簽署股權轉讓協議，將其持有的2700萬股（占公司總股本5.015%）以總價1.59億元轉讓給財達證券1號集合資產管理計劃（下稱“財達1號”）。轉讓價格為5.9元/股，較公司當時股價水平4.9元/股，溢價兩成。

該集合資管計劃即財達證券成立的紓困資管計劃，據基金業協會信息，其成立于2019年4月。

而在此之前，2018年3月，財達證券旗下財達證券-工商銀行-財達欣龍1號集合資產管理計劃，以7.8元/股的價格將3121.6萬股欣龍控股股票(占總股本的5.80%)作價2.43億元)轉讓給京南公司。

再度買入后，2020年，財達1號多次減持欣龍控股。東方財富數據顯示，截至去年3月底，財達1號持股數量為1095.2萬股，環比減少59.44%，持股比例2.04%；至去年9月底，持股數量991.63萬股，環比再降9.46%，持股比例1.84%；截至去年12月底，持股數量為398.49萬股，持股比例0.74%。

而在欣龍控股今年中報的前十大股東名單中，已不見財達證券的身影。

不過，去年二季度，財達證券旗下另一只紓困資管計劃成為欣龍控股新進前十大流通股股東。

據東方財富，截至去年9月底，財達證券-民生銀行-證券行業支持民企發展系列之財達證券6號集合資產管理計劃持有公司566.8萬股股份，持股比例1.05%。據中基協信息，該資管產品于去年5月成立并完成備案。

此外，多家券商曾表示，成立資管計劃旨在紓困民企，僅做財務投資，不會謀求上市公司控股權。不過，部分券商資管則有望拿到公司控股權。

今年4月16日，*ST拉夏公告稱，海通資管1.6億元競得公司8000萬股。若本次被拍賣的股票全部或大部分完成過戶，將導致公司控股股東和實控人發生變化。

此前，公司實際控制人邢加興所持8000萬股公司股份被第二次司法拍賣。據公告，在處置過程中，上海海通證券資產管理有限公司管理的“證券行業支持民企系列之海通證券資管1號FOF單一資產管理計劃”，通過競買賬號以每股2元申報競買8000萬股，共1.6億元的價格競買成交。

資料顯示，該資管計劃為海通證券以自有資金出資50億元，于2018年11月7日設立的紓困資管產品。

此次交易完成后，海通證券資管1號FOF單一資產管理計劃將持有*ST拉夏14.61%股權。邢加興及其一致行動人上海合夏合計僅持有27.99萬股，將不再為公司大股東。

據公司今年三季報，*ST拉夏第一大股東已變更為上海其錦企業管理合伙企業，持股數量8520萬股，持股比例15.56%；第二大股東為海通證券資管1號FOF單一資產管理計劃，持股數量8000萬股，持股比例14.61%。

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