全局剖析當下美國金融體系的流動性問題，從三個層級來刻畫：第一，資本端，疫情和原油沖擊，引發(fā)部分資本端波動性的大幅提升，帶來局部流動性短缺。第二，產(chǎn)品端，杠桿和贖回效應(yīng)，放大了流動性問題，并通過跨資產(chǎn)再配置傳染至資本端。第三，資金端，“惜貸”情緒，進一步限制產(chǎn)品端杠桿產(chǎn)品的正常運轉(zhuǎn)。

長盛基金認為，聯(lián)儲的救市政策可歸納為“針對資金端的流動性投放+針對資本端的量化寬松”。資金端：豐富對于各類凈融出機構(gòu)的資金投放渠道。第一，針對一級交易商，重啟一級交易商信貸安排工具(PDCF)，其中押品范圍擴大至權(quán)益類資產(chǎn)(“a broad range of equity securities”)擴張流動性投放的潛在上限;第二，針對貨幣市場共同基金，重啟貨幣市場共同基金流動性工具(MMLF)，強化其在產(chǎn)品贖回背景下作為資金凈融出方的穩(wěn)定性。第三，最新措施——重啟定期資產(chǎn)支持證券貸款融資便利(TALF)、新設(shè)一二級公司債支持機制(PMCCF、 SMCCF)，全力支持市場流動性。

資本端：購買資產(chǎn)針對性解決局部市場流動性問題。第一，國債市場，5000億購買的量化寬松計劃，已一定程度解決了國債市場流動性問題(長債收益率回落);第二，商業(yè)票據(jù)市場，重啟商業(yè)票據(jù)融資工具(CPFF)，將在一級市場直接購買高等級商業(yè)票據(jù);第三，MBS市場，亦安排2000億購買計劃。第四，最新措施——美聯(lián)儲明確本周每天都將至少購買 750 億美元的國債和 500 億美元 MBS，向市場無限量供應(yīng)流動性(最新的所謂無限量QE)。

長盛基金點評:

本次美國危局較 2008 年有所不同，需求沖擊下，實體經(jīng)濟的信用風險較08年的金融機構(gòu)流動性風險更甚。疫情直接沖擊了實體經(jīng)濟，特別是能源、航空、酒店等行業(yè)信用風險快速提升，金融機構(gòu)在資產(chǎn)普跌資產(chǎn)負值表惡化后，信貸支持意愿下降。美聯(lián)儲意圖通過面向?qū)嶓w經(jīng)濟的流動性支持來推動信用市場穩(wěn)定，以期防范實體經(jīng)濟信用風險爆發(fā)。

一系列寬松政策可以解流動性的危局，但恐怕難以快速托舉實體受到的沖擊。由于政策傳導的局限性，對權(quán)益和高收益率債的價格超調(diào)有效，但對基本面的恢復(fù)還需要更多財政政策的配合。

落實到A股市場，前期美元流動性趨緊，使得部分優(yōu)質(zhì)白馬受到外資的被迫減持。聯(lián)儲的寬松措施對維護流動性穩(wěn)定有效，可以短期糾錯市場的超調(diào)。目前，國內(nèi)實體經(jīng)濟經(jīng)營的流動性環(huán)境無虞，但外需疲弱，權(quán)益市場中期風格階段性將重內(nèi)需板塊，避外需板塊。

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