“大宗商品的上漲可能更多與有利的金融環(huán)境有關(guān)，而不是對(duì)實(shí)際通脹的預(yù)期。”

經(jīng)歷上一輪金融危機(jī)后的漫長(zhǎng)熊市，大宗商品今年下半年以來(lái)的亮眼行情令市場(chǎng)瞠目。從黃金、白銀等貴金屬到銅，再到煤炭、鐵礦石，大宗商品似乎正以“齊飛”的勢(shì)頭宣告正式殺回。

12月21日開(kāi)盤(pán)，鐵礦石期貨主力開(kāi)盤(pán)漲超7%，焦煤、焦炭漲超5%，熱卷漲停。

問(wèn)題在于，盡管市場(chǎng)的通脹預(yù)期高企，但全球的實(shí)際和核心通脹都尤為低迷，通縮壓力高于通脹風(fēng)險(xiǎn)，大宗商品這種暴漲真的可持續(xù)嗎?

通脹預(yù)期反彈商品暴漲

目前，通脹預(yù)期已從3月的低點(diǎn)反彈了近150個(gè)基點(diǎn)，美國(guó)10年期盈虧平衡通脹率目前為1.95%，處于2019年5月以來(lái)的最高水平。銅價(jià)也已從3月的低點(diǎn)上漲75%，達(dá)到2013年3月以來(lái)的最高水平。

“美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲央行和日本央行的資產(chǎn)負(fù)債表總規(guī)模已超22萬(wàn)億美元，我們正在目睹二戰(zhàn)以來(lái)最大規(guī)模的全球財(cái)政擴(kuò)張。人們普遍認(rèn)為，明年全球經(jīng)濟(jì)將恢復(fù)積極勢(shì)頭。我們預(yù)測(cè)，在2020年全球GDP萎縮3.8%之后，2021年將增長(zhǎng)4.8%。然而，盡管有關(guān)再通脹(reflation)的說(shuō)法令人興奮，但全球通脹基本上仍未出現(xiàn)，而市場(chǎng)總是先行一步。”渣打全球首席策略師羅伯遜(Eric Robertsen)對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示。

未來(lái)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及通脹率上升的預(yù)期，為商品價(jià)格提供了支撐。貝萊德認(rèn)為，春季新冠肺炎疫情暴發(fā)至今，在亞洲購(gòu)買狂潮刺激下，銅、鐵礦石和大豆價(jià)格已升至6年多最高水平。如今隨著疫苗取得進(jìn)展，更大范圍經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的期望提振了全球投資者對(duì)大宗商品的樂(lè)觀預(yù)期。

也有機(jī)構(gòu)認(rèn)為，隨著各國(guó)以交通電氣化、可再生能源增長(zhǎng)為目標(biāo)的政策導(dǎo)向提振對(duì)金屬的需求，轉(zhuǎn)向大宗商品的投資仍處于初級(jí)階段。

供給瓶頸或推升價(jià)格

除了通脹預(yù)期上升支撐大宗商品價(jià)格，供給短缺也導(dǎo)致意外的價(jià)格上漲。

“我們預(yù)計(jì)到2022年，美國(guó)通脹率將保持在2%以下，核心個(gè)人消費(fèi)物價(jià)指數(shù)(PCE)為1.8%。事實(shí)上，自2010年以來(lái)，PCE只有兩個(gè)時(shí)期保持在美聯(lián)儲(chǔ)的目標(biāo)值2%以上，而這兩個(gè)時(shí)期都只持續(xù)了幾個(gè)月。同樣，近期高漲的通脹預(yù)期(10年期盈虧平衡通脹率)也很難一直維持在2%以上。”羅伯遜稱。

但在他看來(lái)，供應(yīng)方面的限制可能導(dǎo)致更高的運(yùn)輸和原材料成本。例如航空公司等許多相關(guān)行業(yè)都被迫在2020年大幅削減運(yùn)力，未來(lái)需求的激增可能導(dǎo)致供應(yīng)瓶頸和價(jià)格上漲。在某些情況下，供應(yīng)瓶頸已導(dǎo)致貨運(yùn)成本上漲，而隨著需求趨緊和明年貿(mào)易流量進(jìn)一步增加，這可能成為通脹的一個(gè)來(lái)源。疫苗交付速度快于預(yù)期也可能導(dǎo)致全球需求改善速度快于預(yù)期。

事實(shí)上，前述以可再生能源增長(zhǎng)為目標(biāo)的政策導(dǎo)向提振金屬需求，這一現(xiàn)象在恢復(fù)生產(chǎn)的中國(guó)市場(chǎng)已經(jīng)凸顯。

例如，6月至今各類銅箔普遍漲價(jià)30%，加工費(fèi)漲幅也在30%左右。銅箔價(jià)格從7萬(wàn)～8萬(wàn)元/噸漲到9萬(wàn)～10萬(wàn)元/噸。東吳證券認(rèn)為，不排除年底漲到歷史峰值14萬(wàn)元/噸左右，出現(xiàn)下游廠商提著現(xiàn)金去拿貨的情況。漲價(jià)的核心原因主要還是新興領(lǐng)域需求預(yù)期的增長(zhǎng)，尤其是新能源汽車爆發(fā)，以及消費(fèi)電子需求大超預(yù)期。

“目前整個(gè)行業(yè)的龍頭都在醞釀漲價(jià)，因?yàn)橄掠未_實(shí)訂單來(lái)不及接。漲價(jià)至少能看到明年年底，可能未來(lái)兩年半到三年仍然是偏緊的狀態(tài)。”該機(jī)構(gòu)表示。下游新能源汽車的高增長(zhǎng)，中國(guó)及歐洲的新能源汽車產(chǎn)銷量爆發(fā)式增長(zhǎng)，拉動(dòng)了鋰電銅箔產(chǎn)能利用率的迅速提升，從而部分搶占了原來(lái)供給電子銅箔的產(chǎn)能，使得整體銅箔行業(yè)的產(chǎn)能利用率得到了很大提升。同時(shí)，從3月開(kāi)始，國(guó)內(nèi)外的平板電腦、智能終端以及IDC、5G基站需求超預(yù)期增長(zhǎng)。

實(shí)際通脹不夠，政策刺激來(lái)湊

大宗商品瘋漲已成事實(shí)，但市場(chǎng)的擔(dān)憂在于，既然沒(méi)有實(shí)際的通脹復(fù)蘇，這種大漲能持續(xù)多久?

“即使是在全球增長(zhǎng)反彈最明顯的中國(guó)，通脹水平也遠(yuǎn)未構(gòu)成威脅。在整個(gè)疫情期間，中國(guó)PPI一直處于負(fù)區(qū)間，而CPI由于豬肉價(jià)格暴跌大幅放緩。我們預(yù)計(jì)，豬價(jià)下跌將在2021年初將CPI拖入溫和通縮，然后在下半年出現(xiàn)溫和復(fù)蘇，預(yù)測(cè)2021年的平均CPI漲幅為0.9%，這對(duì)亞洲和全球經(jīng)濟(jì)的影響是深遠(yuǎn)的，包括中國(guó)在內(nèi)的亞洲GDP占全球的60%以上，而且亞洲許多國(guó)家都存在低通脹或通縮問(wèn)題，因此這種壓力可能將繼續(xù)對(duì)世界其他地區(qū)的通脹水平構(gòu)成壓力。”羅伯遜稱。

他認(rèn)為，為“再通脹交易”奠定基礎(chǔ)的是政策刺激預(yù)期。“大宗商品的上漲可能更多與有利的金融環(huán)境有關(guān)，而不是對(duì)實(shí)際通脹的預(yù)期。各國(guó)央行官員們已在無(wú)數(shù)場(chǎng)合重申，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前，政策將保持寬松。美聯(lián)儲(chǔ)此前引入了平均通脹目標(biāo)(AIT)，并不遺余力地表示，2016～2018年的政策正常化(包括加息和縮表)可能為時(shí)過(guò)早。即使是在率先開(kāi)始經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的中國(guó)，央行也沒(méi)有快速收緊的意愿。”

在貨幣寬松的同時(shí)，全球財(cái)政刺激的力度還在加大。12月21日，美國(guó)終于通過(guò)了最新的9000億美元財(cái)政刺激計(jì)劃。政策制定者的寬容態(tài)度主要出于以下原因——讓經(jīng)濟(jì)有時(shí)間去慢慢消化閑置產(chǎn)能，在此期間通脹并不會(huì)大幅走升;即使更廣泛的勞動(dòng)力市場(chǎng)有所改善，但結(jié)構(gòu)性失業(yè)的格局可能會(huì)使工資水平維持低位，價(jià)格水平可以維持穩(wěn)定;隨著越來(lái)越多的自由現(xiàn)金流被用于償債(公司債和主權(quán)債)，由此可能會(huì)看到金融資產(chǎn)通脹和潛在經(jīng)濟(jì)通脹之間存在一個(gè)長(zhǎng)期的斷層。

標(biāo)簽： 通脹預(yù)期 大宗商品