受經濟大環境影響，部分白酒企業業績出現下滑。作為行業龍頭企業，貴州茅臺(600519.SH)業績依舊展示出其抗風險能力。公司近日發布的半年報顯示，不僅繼續維持兩位數增長，且還略超預期，其中半年度營收增速創5年新高。

對此，“大象”是如何做到逆勢起舞的？

逆勢大增

(資料圖片僅供參考)

茅臺半年報顯示，2023年上半年，公司實現營業收入695.76億元，同比增長20.76%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤359.80億元，同比增長20.76%，相當于每天賺兩億。

此前半個月，茅臺發布的業績預告，預計上半年營收以及凈利潤增速分別為18.8%、19.5%。從這看，不管是營收，還是凈利潤增速，皆超出了此前預期。

值得一提的是，今年第二季度，公司實現收入、利潤分別同比增長20.4%、21.0%，這是自2019年以來單季度收入利潤首次雙雙回到20%以上。

從半年報看，有三大因素支撐了茅臺業績高增長。

一是直銷渠道收入增長，且正在接近批發代理渠道收入。2023年上半年，公司直銷渠道收入是314.20億元，批發代理渠道收入是379.33億元，兩者之間僅相差65.13億元。

茅臺的渠道扁平化改革始于2018年下半年，彼時公司開始在發力直銷渠道，直銷渠道利潤也遠高于批發代理渠道。僅僅六年時間，這項改革成績斐然，直銷渠道已在逐漸“挑起”公司收入大梁。今年上半年茅臺直銷渠道收入比去年上半年同期增加了105億元，具體看，這多出來的收入絕大部分來自于數字化營銷平臺i茅臺的貢獻，今年上半年，i茅臺實現不含稅收入93.3億元。

二是非標茅臺酒銷量的帶動，在廠家標價399元的100毫升53度飛天小茅臺、兔年生肖茅臺酒、茅臺酒（珍品）等茅臺酒產品組合拉動下，今年上半年，茅臺酒實現收入營收592.7億元，同比增長18.6%。

三是系列酒也在繼續發力。今年上半年，茅臺的系列酒首次半年突破百億元大關，實現營收100.7億元，同比增長32.6%。

從半年報看，茅臺經營指標保持了穩中有進、穩中向好的良好態勢，其他各項財務指標也表現穩健。截至今年上半年，公司現金及現金等價物為149.69億元，現金儲備可謂充沛。

茅臺擁有環境、工法、品質、品牌、文化組成的“五大核心競爭力”，并擁有獨一無二的原產地保護、不可復制的微生物菌落群、傳承千年的獨特釀造工藝、長期貯存的基酒資源組成的 “四個核心勢能”。

今年上半年，公司生產也穩定向好，基酒產量增長繼續，報告期完成茅臺酒基酒產量 4.46 萬噸，系列酒基酒產量 2.40 萬噸。與此同時，公司也在加快推進茅臺酒“十四五”技改、3 萬噸醬香系列酒技改、習水同民壩一期等項目建設，不斷做足酒產業發展支撐。

穿越“周期”秘密

發力直銷渠道，優化產品結構，這是近年來茅臺持續在推進的組合拳動作。如今看，這些組合拳動作正在成功帶領公司穿越消費疲軟周期。

信達證券表示，茅臺直銷占比近半，直銷占比從2019年的8%提升至23H1的45.3%，公司直控C端的能力領先。逆周期下，名酒價格倒掛，進而導致渠道費用收縮或下沉消費者端，渠道推力降低，周期性表現的更明顯。長期看，伴隨價格透明，渠道利潤越來越薄，經銷商也出現頭部集中的趨勢，更多的品牌集中在少數經銷商手中的時候，地面推廣的成本也大幅提高。直控C端對于價格和銷量都有保障，但需要具備在更大范圍內穿透消費心智的能力，而大多數酒廠需要更多借助經銷商在地方的影響力，而無法實現直控C端。線上自營的i茅臺收入占整體13.5%，占直銷收入30%。線上銷售也是茅臺的一項探索，既拓寬了渠道，觸達了部分新增人群，也有利于新品推廣的成效檢驗。

值得一提的是，茅臺廠家自營賣酒，也并非只追求要一昧做大。

從此次半年報看，茅臺也在尋找直銷渠道和批發渠道之間收入的平衡。雖然今年上半年公司的直銷渠道收入規模增速高達50%，但與去年同期120%的增速相比，已經大幅放緩。而去年上半年，公司的批發代理收入同比下降9%。而今年上半年，則出現同比微漲3.6%。

“好的渠道生態是各個渠道相互協同、和諧共存的組合。茅臺的各個渠道之間要維持一個最佳平衡點，讓不同渠道的價值都充分發揮。”今年6月13日，在茅臺召開的2022年年度股東大會大會上，公司董事長丁雄軍曾這樣表態。

這樣做的目的，既是出于抵御風險的考慮，也是為了創造價值的最大化。

在優化產品結構優化上，如今茅臺全系產品帶和價格帶變得更加清晰，公司早已擺脫一斤裝飛天茅臺酒“一酒獨大”格局。豐富的產品帶，不僅可以滿足更多消費者個性化消費需求，也進一步拓展了公司白酒消費場景。

機構看好公司發展韌性

在春節后白酒行業整體動銷轉弱的背景下，茅臺業績持續提速，彰顯高端白酒龍頭強大發展韌性，目前不少券商繼續看好茅臺未來發展前景。

信達證券表示，茅臺再次表現出“大象起舞”的能力，并且從產品和渠道結構上更具抗風險和對沖周期的能力。其預計，公司2023-2025年攤薄每股收益分別為59.96元、70.50元、82.57元，維持對公司的“買入”評級。

山西證券認為，茅臺未來價值增長主要來自三方面，一是品牌力的不斷強化，品牌護城河增強公司抗風險能力。二是渠道改革帶來噸價和渠道掌控力的提升。三是結構升級帶來的噸價提升，我們看好公司長期投資價值。預計2023-2025 年公司營業總收入分別為 1483.33/1707.31/1961.52億元，同比增長16.3%/15.1%/14.9%；歸母凈利潤 742.09/861.43/995.96億元，同比增長18.3%/16.1%/15.6%。

東海證券表示，短期，茅臺股份公司2023年目標收入增長15%；長期，集團預計，十四五末，集團營收達2000億；此外《遵義市國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和二零三五年遠景目標剛要》提到，2035年遠景目標方面，“支持茅臺集團形成茅臺酒產能達10萬噸”。長短期目標及相關政策均對茅臺業績穩定性形成一定支撐。

“在行業模式優、公司龍頭地位明確，主業（茅臺酒）優勢強，第二曲線（系列酒）增長快的背景下，隨著直營占比持續提升，對未來公司業績長期看好。”東海證券方面預計，2023/2024年公司歸母凈利潤分別為743.25/864.82億元，同比增速為18.51%/16.36%，對應EPS為元59.17/68.84元，對應P/E為32/27倍。維持“買入”評級。

招商食品認為，茅臺半年報收入增速創五年新高，上調全年盈利預測。公司上半年在外部環境壓力下交出亮眼答卷，體現出較強的品牌力和經營韌性的同時也充分享受營銷改革紅利。

“下半年隨著8-9月白酒進入中秋旺季備貨階段，行業內企業量價策略更加從容，價盤及經營質量提升有望構成板塊催化，茅臺作為估值錨和業績確定性高標的優先受益反彈行情。我們上調23-25年EPS預測為59.61、70.39、82.69元，當前股價對應23/24年分別31.5/26.7xPE，維持標價2300元，重申‘強烈推薦’評級。”招商食品亦這樣表示。

【本文僅供參考，不構成投資建議】

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